[신한은행 오건영 팀장 에세이]210130

개인적으로 겨울을 그리 좋아하지 않습니다. 춥다보니… 아침에 이불 속에서 나오는게 불편하더군요. 그러다보니 출근 시간이 10~20분씩 늦어지게 되는데.. 그러다보면 에세이 포스팅 역시 예전보다 조금 더 늦어지는 일이 생기곤 합니다. 솔직히 추워서 그런다기보다는 게을러져서 그런 거겠죠.. T.T 겨울도 이제 막바지를 지난 만큼 담주부터는 몸과 마음을 추스르고 좀 더 일찍, 그리고 자주 포스팅해보도록 하겠습니다.

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자.. 그런데.. 일단 지난 한 주 마켓 분위기는 정말 뒤숭숭했죠. 코스피 지수는 3000선을 내주었구요… 다우 존스 지수도 30000선이 무너졌습니다. S&P500지수도 3700선이 위협받았고 나스닥 역시 13000선을 하회하고 있죠. 선진국 주요 지수는 전반적으로 5% 수준의 하락세를 보였는데요.. 이번만큼은 이머징 시장도 예외는 아니었던 것 같습니다. 러시아, 인도, 브라질, 중국, 터키, 아세안 국가들을 가릴 거 없이 전체적으로 주식 시장이 흔들리는 모습을 보였답니다.

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글로벌 차원에서의 해석은 다음 번 에세이에서 해보구요… 이번 주말 에세이에서는 뉴욕 증시에 대한 코멘트를… 지난 목요일 새벽 있었던 FOMC와 연계해서 말씀을 드려볼까 합니다. 일단 오늘 새벽 끝난 뉴욕 증시… 말씀드렸던 것처럼 전체적으로 미국 주요 지수들이 2%이상 하락하면서 마감했죠. 주식 시장이 크게 흔들리면 일반적으로 안전 자산으로의 자금 쏠림이 나타나줘야 할 겁니다. 안전 자산하면 뭐가 있을까요? 네.. 미국 10년 국채가 있겠죠? 미국 10년 국채 가격이 오르면서 10년 국채 금리가 주저앉아야 정상 아닐까 합니다. 그런데요… 이상하죠? 주식 시장은 2%이상 하락했는데 미국 10년 금리가 뛰면서 1.07%에 육박하기 시작합니다. 주가도 빠지고… 채권 금리가 올랐다는 것은 채권 가격이 하락했다는 의미인데.. 결국 주식과 채권이 동시에 약세를 보이고 있다.. 이런 해석이 가능한거죠. 개인적으로 최근 이렇게 주식과 채권이 동시에 무너지는 그림을 본 적이 별로 없었는데요… 이런 생각을 해봅니다.

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최근 지겹게 제가 에세이에서 다룬 그 내용 기억나시죠? 네.. 실질 금리 시리즈입니다. 어려우시더라도 꼭 좀 이해를 하고 지나가셔야 하는 내용입니다… 흑… 다만 이번 에세이에서 또 실질 금리 이론을 다루기는 어려우니.. 이건 패쑤를 하고… 다 아신다는 전제 하에서 말씀드려봅니다. 명목 금리에서 기대 인플레이션을 차감하면 실질 금리가 나옵니다. 저는 Fed가 명목 금리를 일정 수준 콘트롤할 수 있다는 점을 말씀드렸답니다. Fed가 명목 금리를 통제하게 되면 기대인플레이션이 올라올 때 보통 명목 금리가 따라올라가곤 하는데… 이걸 막아줄 수 있죠. 기대인플레의 상승에도 명목 금리가 오르지 않으면… 명목 금리는 오르지 않는데.. 기대인플레만 오르는 꼴이니… ‘명목금리와 기대인플레의 차(差)’인 실질 금리는 하락하게 될 겁니다.

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미국 실질 금리의 하락은 자산 가격의 상승과 달러 가치의 하락을 가져오게 되겠죠. Fed는 자산 가격의 급등에 대한 경계감을… 그리고 달러 가치 급락에 대한 부담감을 갖고 있다는 말씀을 드렸습니다. 다만 코로나로 인해 충격을 받은 경제 전반을 부양해야 하는 의무도 있기에… 완화적인 통화 정책을 유지하면서도… 자산 가격 급등과 달러 가치 급락을 제어하는 아주 아주 어려운 역할을 수행해야 하겠죠.. 금리의 인상이나… 양적완화의 규모를 줄이는 테이퍼링을 단행하는 건 와.. 이건 부담이 만빵일 겁니다. 그래서리.. 다른 것들을 건드리고 있는 듯 하다고 했었죠. 네.. 기대인플레가 상승하게 되면… 기존에는 따라올라가려하는 명목 금리를 국채를 마구 사들여서 주저앉혀버렸다었다면… 지금은 명목 금리의 상승을 용인하고 있는 스탠스를 보여주고 있죠. 기대인플레가 오른 만큼 명목 금리의 상승을 용인하면 이 둘의 차인 실질 금리는 제자리걸음을 할 수 밖에 없을 겁니다.

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이런 흐름은 오늘 새벽에도 나타났는데요… 미국의 물가 상승 기대가 시장에 반영되면서 미국의 기대인플레이션이 튀어오르기 시작했죠. 이와 보조를 맞추어 명목금리인 미국 10년 국채 금리가 함께 뛰어올랐답니다. 그럼?? 네… 실질 금리는 큰 변화를 보이지 않았던 겁니다. 아.. 복잡해… 라고 생각하지 마시구요… 딱 하나만 발췌하죠… “명목 금리인 미국 10년 국채 금리가 뛰어올랐다..” 라는 부분만 발췌합니다. 네… 주가는 빠졌는데요… 미국 10년 금리는 오른 거죠… 이게 전일의 그림입니다. 과거와 달리 명목 금리의 상승을 용인하고 있는 듯 한데요… 시장이 당연히 부담을 느끼게 되겠죠..

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이런 시장의 부담은 FOMC에서도 그대로 드러나게 됩니다. FOMC의 핵심 내용은 아마 대부분 다른 언론이나 리포트를 통해서 접하셨을 겁니다. Fed는 현재의 코로나 사태로 인해 경기가 일정 수준 충격을 받고 있는 중임을 강조했죠. 아울러 경기 회복 속도가 다소 둔화될 것 같다는 우려감을 표명했답니다. 그럼 보통의 Fed라면 코로나로 인해 충격을 받고 있다는 얘기를 할 때.. 당연히 그 뒤에 이런 말을 붙이죠… 둔화되고 있으니까 이런 부양책 선물을 주겠노라고… 그런데.. 적어도 이번에는 그런 얘기가 전!혀! 없었죠.

 

​선물은 커녕… 이런 2019년 4분기부터 이어져오던 1개월 레포 시장 자금 지원 프로그램을 폐지하겠다는 발표를 합니다. 물론 지금 1개월 레포 지원 프로그램은 유동성이 넘치고 있는 현재 시장에서 큰 부양 효과를 내지는 못하고 있지만… 이를 폐지한 거죠. 뭐…. 아무 의미없는 프로그램 없애는 게 뭐가 문제인데… 라고 하실 수 있는데요… 이게 움직임이 좀 심상치 않습니다. 최근에 Fed가 코로나 사태 당시 도입을 했던 중요한 유동성 공급 프로그램이 중단되었는데요… 이번에 1개월 레포 프로그램마저 종료되고 있는 겁니다. 혹시… 지난 해 말에… Fed의 회사채 매입 프로그램이 종료된다는 얘기… 기억하시나요? 그거 종료한다고 하니까 Fed에서는 안된다고… 일단 놔두는 게 안정감을 주는 안전장치, 즉 backstop을 제공하기에.. 이를 없애면 안된다고 했던 겁니다. 그런데 당시 트럼프 행정부의 므누신 재무장관이 이 프로그램을 없애겠다고 주장합니다. 그럼 지금은 어찌되었을까요? 기사 하나 인용하죠.

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“재닛 옐런 미 재무장관 지명자는 작년 연말 종료된 일부 연방준비제도(Fed·연준)의 긴급 대출 프로그램을 재개하지 않겠다고 말했다. 21일(현지시간) 비즈니스인사이더(BI)와 주요 외신 등에 따르면 옐런 지명자는 상원 금융위원회 서면 답변을 통해 "의회가 요구하지 않는 이상 종료된 일부 프로그램을 재개하지는 않을 것"이라고 밝혔다.(중략)

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므누신 재무장관이 작년 연말 기한 이후 연장하지 않겠다고 밝힌 긴급대출 프로그램은 중소기업 지원을 위한 '메인스트리트' 대출 프로그램을 비롯해 지방채 매입을 위해 설치된 '지방정부 지원 기구'(MLF), 기업 회사채를 매입하는 '유통시장 기업 신용 기구'(SMCCF)와 '프라이머리 마켓 기업 신용 기구'(PMCCF) 등이다.”(연합인포맥스, 21. 1. 22)

 

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네.. 우리 왕비둘기로 알려진 옐런 언니께서도 친히 그 정책을 없애겠다고 얘기하시네요. 물론 필요하면 의회가 요청할 거고.. 의회 요청이 있을 때는 다시금 진행할 수도 있는겨~~ 라고 말하면서요.. 적어도 지난 3~4월 유가 하락으로 인한 정크 본드의 위기가 심화될 때 시장에 거대한 심리적 안정감을 주었던 회사채 매입 프로그램이 이렇게 끝이 나는 겁니다. 그리고 2019년 9월부터 시작된 레포 시장의 위기.. 이 위기를 해소하기 위해 시작된 1개월물 레포 공급 프로그램 역시.. 종료되는 거죠. 둘 다 현재 큰 기능을 하는 것은 아니지만… 안전 장치로 기능하기에… 든든함을 주었던 프로그램이죠. 그냥… 차로 따지면 안전 벨트라고 보시면 됩니다. 그 프로그램을 스을쩍 없앤 겁니다.

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금융 시장을 보는 게 참 어려운 것이… 그냥 그 프로그램 하나 없앴다는 것만으로는 의미를 쉽게 파악하기 어려울 수 있는게요… 과거부터 어떤 일이 있어왔는지를 아는 것이 핵심일 수 있기 때문입니다. 과거부터 쌓여온 모순이 있다면 작은 이슈 하나에도 과도한 반응이 나타날 수 있죠. Fed의 스탠스를 한 번 정리해봅니다.

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지난 해 3~4월… 코로나로 인해 무너져내리는 시장을 거의 헤라클레스와 같은 힘으로 반대로 들어올렸죠. 그러면서 Fed는 무엇이든 할 수 있고… 우리가 절!대! 죽지 않게 우리를 지켜줄 것이라는 믿음을 시장에 주었죠. 그리고 시장은 안심하고 주식을 사들이기 시작했답니다. 그런데… 이후부터가 문제죠… Fed가요.. 시장이 기대하는 만큼은 돈을 주지 않는 겁니다. 돈을 주기는 주는데… 기대만큼 퍼주지 않는 거죠. 속타게 시리… 지난 해 5월에는 마이너스 금리는 안하겠다고 선을 그었구요… 6월에는 회사채 매입 본격화하겠다고 한 다음에 연말까지 거의 회사채 사들이지 않고 쫑내버렸답니다. 7월에는 주식 매입을 할 수 있다… YCC를 할 수 있다.. 는 식의 시장 기대에 찬물을 끼얹었고… 9월에는 참을 수 없이 애매모호한 평균물가목표제를 실시했죠. 11월과 12월 FOMC에서는 시장이 오매불망 기대했던 국채 매입 확대.. 즉 양적완화 확대 적용 역시 거부하면서 현상 유지로 일관했답니다. 그리고 이번에도 더 주기는커녕… 스을쩍 1개월 레포 프로그램을 철회한 겁니다.

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경기가 안좋아지고 있어요… 후우… 라고 하니.. 시장은 그럼 뭐 주남… 이라고 기대했는데… 우울한 표정만 짓다가 스을쩍 1개월 레포 프로그램 밑장 빼기에 들어갔던 거죠. 이런 겁니다. 5월에도 실망.. 6월에도 실망.. 7월에도 실망… 계속 실망해왔지만… 그 기대 하나는 확실히 있었죠.. 우리 Fed는 분명히 더 줄거야… 약간이라도 힘들 것 같으면.. 결국에는 더 많이 퍼줄거야.. 라는 기대를 가져왔었는데.. 실망이 계속 쌓이다보니… ‘안주는 거 아녀??’라는 현실적 의구심으로 나아간 듯 하다는 생각이 듭니다. 네… 이번 FOMC 이후의 시장이 느끼는 부담… 첫번째는 여기서 찾아볼 수 있을 것 같습니다.

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두번째는요.. FOMC 종료 이후 있었던 기자회견의 분위기죠. 파월 의장이 아주 진땀을 뺐는데요… 기자들이 금융 안정에 대한 질문을 마구 던졌던 겁니다. 금융 안정이라 함은 자산 가격 급등에 따른 버블 리스크라고 할 수 있는데요… 저 역시 놀랐던 것이… 지난 12월에도 1~2건에 지나지 않던 금융 안정 관련 질문이 이번에는 4~5건으로 크게 늘어난 겁니다. 파월 의장은 게임 스탑의 주가 급등락에 대해서는 코멘트하지 않겠다라고 했구요… 최근 2개월 동안 주가가 오른 것은 통화정책 때문이 아니라… 재정정책 기대 및 백신 효과 때문이라는 식으로 어물쩡 Fed 때문이 아니야~ 라는 식의 다소 구차한 답을 던졌죠. 그럼 최근 2개월은 Fed의 완화적 통화 정책이 아니라면… 그 이전 수개월 동안의 자산 가격 상승은 Fed 때문이라고 시인한 건가요?ㅎㅎ 애니웨이.. 이번 FOMC에서는 직접적으로 금융 안정에 대한 부담감을 느끼는 시장의 질문을 한 몸에 받아야 했습니다.

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질문 많았다는 게 뭐가 문제인데… 라고 생각하실 수 있는데요… 이게… 눈치가 빠른 사람들이 보면 느낌이 다를 수 있어요.. 여태까지는 금융 안정 얘기 거의 없었는데.. 갑자기 그 얘기가 화두가 되고 메인이 됩니다. 그럼 다음 번 혹은 그 다음 번 FOMC에서는 이 부분에 대해 보다 많은 고려가 나타나게 되지 않을까요? ‘아.. 이 주제는 좀 다루지 않았으면 좋겠다…’라는 이슈들이 있죠. 일단 이슈화되면 골치아파지는 것들… 그래서리.. 언급이 안되는 게 최선이라고 생각하곤 하는데… 그게 도마 위에 오르는 겁니다. 그럼 앞으로는 이런 얘기가 사악 사라질까요… 아니면 계속해서 방아에 오르게 될까요? 자산 가격이 추가로 상승하게 되면 더욱 더 이런 질문이 많아지고 대중적 여론에 신경을 써야할 겁니다.

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시장은 Fed가 금융 안정에 신경을 쓰지 않았으면… 그냥 무관심했으면… 하고 바라고 있습니다. 그냥 현 상황 유지해주면 계속 파티를 할 수 있으니까요… 그런데… 망할.. 금기어인 금융 안정 관련 질문이 파월 의장한테 쏟아져들어갔으니… 좀 긴장을 할 수 밖에 없지 않을까요?

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헐… 시나리오 쓰고 있네… 라는 생각을 하실 듯 하여.. 기사 하나 인용해봅니다. 길지만 꼼꼼히 읽어보시죠.

 

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“28일 일본 증시에서 신종 코로나바이러스 감염증(코로나19) 위기 국면에서 주가가 급등해왔던 일부 종목이 대폭 하락하고 있다. 니혼게이자이신문은 미국 증시에서 개인투자자들의 투기적인 매매로 대규모 금융완화에 의한 잉여 유동성의 부정적인 측면이 부각되자 금융정책이 전환될 가능성이 있다는 인식이 나오고 있다고 전했다.

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매체는 저금리 혜택을 받고 있던 IT주 등이 조정을 받을 조짐이 나타나고 있다고 진단했다. 이날 도쿄 증시에서 의료정보 사이트 운영업체인 엠쓰리(M3) 주가가 하락했다. 오후 1시 35분 현재 3.63% 밀리고 있으며 장중 한때 5% 급락했다. M3는 작년 2월 말 이후 주가가 3배 이상 올라 코로나19 위기 이후 주가가 급등한 대표적인 종목으로 꼽혀왔다.

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한 외국계증권 트레이더는 "보통 때라면 헤지펀드가 저가 매수에 나섰을 종목인데, 변동성 장세로 인해 시세를 거슬러 매수하기 어렵게 됐다"고 말했다. 니혼게이자이는 이와 같은 종목이 약세를 보이는 근본적인 이유는 그동안 주가 상승을 지지해 온 금융정책에 대한 의심이 불거지기 시작했기 때문이라고 분석했다.

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최근 논란이 되고있는 게임스톱 주가 급등이 대규모 완화와 이에 따른 잉여 유동성이 초래한 거품의 조짐으로 여겨져, 지금까지 실물경제를 지지하기 위한 것으로 정당화돼 왔던 정책이 전환할 가능성을 시장이 의식하기 시작한 것이다.

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때마침 27일(미국시간) 연방공개시장위원회(FOMC) 회의 후 열린 제롬 파월 의장의 기자회견에서는 게임스톱·비트코인 상승과 금융완화 정책과의 관계, 버블을 우려한 금융정책 조정 가능성을 묻는 질문이 잇따랐다. 파월 의장은 "금융정책을 매우 완화적인 상태로 유지하는 게 적절하다"고 답했지만, 금융완화에 대한 질문이 쇄도한 것 자체가 정책 변화 가능성을 의식하게 하는 결과를 초래했다.(중략)”(연합인포맥스, 21. 1. 28)

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아… 글이 너무 긴가요? 그냥 내용만 요약하면요… 미국 게임스톱 건을 통해 Fed 뿐 아니라 정책 당국도 유동성 과잉과 자산 시장의 쏠림에 대해 검토해볼 개연성이 생겼다는 내용이 나옵니다. 그리고 미국 뿐 아니라 일본에서도 완화적 통화 정책의 부작용으로 인한 금융 시장의 쏠림… 이걸 경계하는 중앙은행의 스탠스 변화 움직임이 나타날 수 있기에… 기존과는 달리 성장주로 자금 쏠림이 나타나지 못하고 있다… 밀리면 사자.. 라는 Buy the Dip이 나오지 못하고 있다.. 라는 얘기가 적혀 있죠.

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네.. 게임 스톱의 케이스처럼 공매도를 쳐놓았던 헤지펀드들이 손실을 입으면서… 게임 스톱 주식을 되사들여야 하는 만큼 다른 주식을 팔게 되니.. 게임 스톱 외의 다른 주식은 하락했다.. 라는 논리도 수급 측면에서는 고려해봄직 합니다. 다만 저처럼 매크로 차원에서 보면… 보다 중요한 것은… 이런 이슈들이 규제.. 혹은 기존 과도한 부양책의 변화를 가져올 수 있다는 부담… 이 역시 우리가 생각해봐야 하는 것 아닐까요? 그리고 기사에 나와있는 것처럼 시장 참여자들도 이런 부담을 실제로 느끼고 있음도 아울러 참고해야 할 듯 합니다. 지난 주 에세이에서 비트코인 말씀드릴 때… 상당 수준 가격이 올라와서… 비트코인이 사회적 이슈가 될 때 규제가 나오게 된다는 그런 말씀… 가격의 급등이라는 작용이.. 규제 니즈를 촉발하는 반작용을 만들어낼 수 있다고 했습니다. FOMC 당시에 나온 많은 질문들이 어쩌면… 금융 안정이 이슈화가 되고 있음을 의미하겠죠..

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헐.. 금리 인상 안한다고 했고.. 테이퍼링도 늦춘다고 했는데.. 뭐가 문제임??? 아무 문제 없쟎아?? 라는 반론을 하실 분 계실 겁니다. Fed는 지난 해 3~4월에 제로 금리를 도입하고 무제한 양적완화를 단행했었죠. 그걸로 그친 것이 아니라 회사채를 매입하고 지방 정부 지원해주고 별도 대출 프로그램 만들어주고 레포 1개월 프로그램 제공하고 명목 금리의 상승도 제어해주는 역할을 했습니다. 앞의 큰 건더기 두 개는 이어가겠노라고 코멘트했지만 다른 정책들에 대해서는 별 얘기가 없었죠. 조용히 하나씩 줄이고 있죠. 그리고 서두에 적은 것처럼 명목 금리의 상승도 그런 맥락에서 진행되는 것 아닌가.. 생각해봅니다. Fed가 진행하는 소심한(?) 밑장 빼기에 시장이 어떻게 반응하는지 지켜보시죠. 오늘 주말 에세이는 여기서 줄입니다. 아.. 마지막으로 IMF까지도 이를 이슈화하네요.. 조용히 좀 계시지… T.T 인용하면서 마칩니다. 감사합니다.

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“IMF ‘자산 가격 급락 위험 커져… 부양책이 투자자 과신 부추겨’”(연합인포맥스, 21. 1. 28)