[신한은행 오건영 팀장 에세이]201011

전일에 이어 달러원 환율 전망을 이어갑니다. 토요일 에세이 읽지 않으신 분들 계시면 필독 부탁드리겠습니다. 간단히만 말씀드리면 한중 통화스왑 뉴스가 원화에 대한 안정감을 키워줬다는 말씀, 그리고 한국은행의 통화 정책이 시장 기대보다는 다소 매파적일 수 있다는 점… 이는 결국 한국은행에서 원화의 마구잡이식 공급은 진행하지 않을 것임을 의미하는 거죠…. 원화 공급이 시장 기대보다 약하다면… 원화 가치는 상승하게 될 겁니다… 이 두가지 요인으로 인해 원화 강세가 나타났음을 말씀드렸답니다.

 

환율이라는 게 참 여러가지 요인에 의해 영향을 받죠.. 지금까지 말씀드렸던 것이 한국 고유의 이슈라고 한다면 이제부터 보실 것은 보다 중요한 중국 관련 이슈입니다.. 한국 원화는 중국 위안화 움직임에 상당한 영향을 받는데요… 간단하게만 이유를 말씀드리죠.. 한국은 글로벌 금융 위기 이후 약 7~8000억 달러의 기록적인 무역 흑자를 기록했답니다. 무역 흑자로 인해 한국으로 유입되어 들어오는 달러가 7~8000억 달러라는 거죠.. 국내 달러 공급이 늘어나면 달러 가치가 하락.. 원화 가치가 상승하면서 달러원 환율이 하락해야 할 겁니다. 2010년 1월의 달러원 환율을 보시면 달러 당 약 1150원 수준이었죠… 네… 그 이후 엄청난 무역 흑자로 달러 벌이에 나서서 원화가 강세를 보였을 겁니다. 그래서 어제 환율을 보니까.. 많이 내려와서 달러 당 1150원??? 이네요.. 엥…? 이라는 생각이 들 겁니다. 그렇게 많은 달러 벌이가 이루어졌음에도 달러원 환율이 당시와 큰 차이가 없다… 는 의미가 됩니다.

 

여기에 대한 해석 중 하나가 원화가 저평가되어있다.. 라는 거겠죠… 한국은 구조적 무역 흑자국입니다. 여기에 외환보유고가 전세계 9위 수준에 해당되죠.. 한국의 10년 국채 금리도 1.5%로 미국의 0.8%, 독일의 -0.5%보다 높은 수준입니다. 그리고 코로나 사태 이후 성장의 회복 역시… 부진하기는 하지만 글로벌 평균과 비교하면 그렇게 낮은 편도 아니죠… 그럼에도 불구하고 달러원 환율이 10년 평균 수준에서 계속해서 횡보하고 있다는 점… 다소 저평가 이슈도 있을 것으로 보입니다.

 

이게 참 중요한 것이.. 한국은 소규모 개방경제라고 하죠… 수출 성장이 매우 중요한 국가 중 하나입니다. 내수 시장이 작기에.. 그런 문제가 생기는 건데요… 수출 성장을 추동하기 위해서 원화의 일방적인 절상… 즉 달러원 환율의 마구잡이 하락을 용인하는 건 참… 위험하죠… 성장을 만들어내는 요인은 크게 수출, 소비, 그리고 투자일 겁니다. 한국이 소비로 성장하기 위해서는 소득을 늘려야 하는데.. 전세계적으로 개인의 소득이 쉽게 늘어나지 못하죠… 소득이 늘지 않은 상태에서 소비를 늘리려면 부채… 즉 미래의 소득을 현재로 땡겨와서 쓰는 부채를 늘리는 방법이 있을 겁니다. 근데요, 문제는 가계가 쓰는 부채를 가계 부채라고 하죠.. 한국의 가계 부채는 상당히 높은 수준이죠… 여기서 추가로 부채를 마구잡이로 늘리게 되면 정말 큰 탈이 날 수 있답니다.

 

소비로 성장이 어렵다면 투자로 성장해야 하는데요… 투자 성장 역시 만만치 않은 것이 글로벌 금융 위기 이후 전세계적으로 투자가 실종이 되어 있는 상태입니다. 투자의 실종 국면에서 투자 성장으로 수출 성장의 부진을 메워줘야 한다???? 이게 쉽지 않은 얘기죠. 그럼 수출 성장이 위축되는 것을 최대한 방어해야 하는 상황에 처하게 됩니다. 하나 더 부연설명을 드리면…. 트럼프 행정부 집권 이후 전세계적으로 환율 전쟁 기조가 강해졌죠. 환율 전쟁이라 함은 전세계 국가들이 워낙에 저성장 국면에 처해있는 만큼 자국 통화 가치를 극단적으로 낮추어서 자국의 수출 성장을 늘리고자.. 혹은 방어하고자 하는 겁니다. 인도 루피, 인도네시아 루피아, 말레이시아 링기트, 남아공 란드화, 러시아 루블화, 브라질 헤알화 등 주요 이머징 국가 통화는 달러 대비 이례적인 수준으로 절하되었죠. 이런 상황에서 한국 혼자 독야청청 달러 대비 원화 절상을 받아들인다??? 이거 쉽지 않은 선택이겠죠.. 그럼 달러원 환율의 하락에 상당한 경계감을 나타낼 수 밖에 없을 겁니다.

 

달러원 환율의 일방적인 하락을 제어하기 위한 스무딩 오퍼레이션이 나오는 이유가 여기에 있는데요… 문제는 미쿡을 비롯한 글로벌 국가 연합, 즉 G20에서는 일정 수준 무역 흑자를 기록하는 국가가 자국 통화 가치를 쉽사리 낮추지 않는데 대해 경고를 하고 있죠. 특히 미쿡은 환율 조작국 지정을 언급할 정도로 자국 통화 약세를 유지하려는 이머징 국가들에게 경고를 강하게 보내고 있답니다. 그럼 한국 입장에서는 달러 대비 원화 강세를 받아들여야 하는데…. 수출 성장이 무너지는 것이 두려우니… 이도 저도 할 수 없는 상황이 되죠. 이런 경우 원화 절상을 받아들이되… 제한적인 영향을 받는 정도로 조절하는게 중요하겠죠… 이게 먼 소리??? 원화 절상이면 절상이지.. 제한적인 영향을 받는다????? 네… 이어가봅니다.

 

너도 나도 자국 통화 절하를 하면서 수출을 늘리려고 한다.. 이런 상황에서 한국 혼자 원화 절상을 받아들인다.. 이 경우 원화의 절상이 미치는 경제적 충격은 상당할 겁니다. 그러나.. 만약 다른 국가들이 자국 통화 절상을 하는 상황이라면… 이 때 함께 원화 절상을 받아들이는 경우… 그 충격은 상당 수준 제한되겠죠. 특히 한국과 수출 경합을 많이 하고 있는… 그리고 한국이 수출을 많이 하고 있는 중국의 위안화가 절상되고 있는 상황이라면… 원화 절상의 부담감이 상대적으로 적겠죠… 글로벌 금융 위기를 전후해서 한국 원화는 위안화와 상당히 높은 연관 관계를 나타내고 있죠. 저 같은 아마츄어도 이를 알고 있을 정도면… 외환 시장의 프로들한테 이는 하나의 상식이 되어있을 겁니다. 위안화가 절상 기조를 보일 듯 하면… 원화의 절상 가능성이 높다는 데 베팅하기에… 원화는 실제 절상 기조를 보이는… 즉, 최근과 같이 달러원 환율이 하락하는 일이 벌어지게 되는 겁니다.

 

네.. 지금까지는 원화가 위안화와 비슷한 움직임을 나타내는 이유를 말씀드렸죠. 한중통화스왑, 그리고 한국은행의 다소(?) 매파적 스탠스 이외에도 최근 나타난 급격한 위안화 절상 역시 원화 절상, 즉 달러원 환율의 빠른 하락을 촉발한 원인 중 하나라고 할 수 있을 겁니다. 그럼… 향후 위안화가 어떤 방향을 나타내는지…. 그걸 안다면.. 향후의 환율 전망을 해볼 수 있지 않을까요? 위안화가 추가적으로 빠른 절상을 이어간다면 원화의 절상 가능성.. 추가적인 달러원 환율의 하락 가능성이 높아지는 것일테구요… 반대로 위안화가 다시 반대로 절하된다면… 즉, 달러위안 환율이 반대로 상승하게 된다면(위안화 절하)… 원화 역시 절하되면서 달러원 환율 역시 상승하게 될 겁니다. 뭐.. 길게 말씀드렸지만 한마디로 위안화에 달려있다.. 라는 결론인 거죠.

 

위안화 환율 전망이 중요해지는 순간인데요… 위안화 환율의 미래를 보려면… 최근 위안화가 왜 이렇게 빠른 절상 기조를 나타냈는지를 확인하는 것이 중요할 겁니다. 위안화 절상 요인이 계속해서 유효하다면 위안화 절상은 지속될 것이구요… 반대로 이런 요인들이 약화된다면 위안화는 반대로 방향을 바꾸면서 절하되겠죠… 원화는 이런 위안화와 궤를 함께 하지 않을까 생각해봅니다. 네.. 그럼 여기서부터 시작하죠… 위안화는 왜 절상된 것일까요? 왜 최근 달러 위안 환율이 이렇게 빠르게 하락한 것일까요?

 

아마도 제 에세이를 지속적으로 보신 분들이 계시다면 이유를 다들 알고 계실 겁니다. 환율 볼 때 가장 중요한 요소는 특정 국가의 성장과 금리라고 계속해서 말씀드려왔죠. 중국의 성장과 금리를 보면… 중국은 글로벌 주요 국가 중 유일하게 2020년 연내 플러스 성장을 기록할 것으로 예상되고 있습니다. 그리고 중국의 10년 국채 금리는 주요 선진국들에 비해서도 압도적으로 높죠. 한국은 10년 국채 금리 기준으로 1.5%인데… 중국 10년 금리는 현재 3.2% 수준입니다. 전일 그리스 10년 국채 금리가 1%밑으로 내려온 것을 생각해보면… 와.. 상당히 높은 금리 아닌가요? 성장이 나오고… 금리가 높으면… 성장의 과실을 따먹기 위해 중국 자산을… 혹은 높은 금리를 수취하기 위해 중국 자산을 사들이고 싶을 겁니다. 이 과정에서 달러를 팔고 위안화를 사서.. 중국으로 들어가게 되겠죠.

 

이와는 반대로 미국의 상황은 참 하수상하죠… 미국의 성장은 현재 마이너스 4~5%정도를 예상하고 있습니다. 그리고 최근 고용 지표가 약화되면서 코로나 사태로 인한 영구적인 상흔이 상당 기간 미국 경제를 압박할 수 있다는 우려감을 키우고 있죠. 미국 10년 국채 금리는 현재 0.75%수준입니다. 중국의 3.2%와 비교하면… 뭐.. 비교할 바가 아님을 알 수 있답니다.

 

금융 시장을 볼 때 현재 어떤 수준인가… 즉 미국과 중국의 현재 수준 성장과 금리가 어떤가도 중요하겠지만… 앞으로 어떻게 될 것인가… 하는 그 기대감 역시 중요할 겁니다. 중국 위안화 관련으로는 이런 기사가 나오고 있죠.

 

 

“실제로 중국은 줄곧 유동성은 합리적으로 충분한 상황을 유지할 것이라면서도 홍수와 같은 돈 풀기, 즉 '대수만관(大水漫灌)'은 하지 않을 것임을 강조해 왔다.”(아주경제, 20. 8. 20)

 

 

중국은 성장이 일정 레벨로 올라오자 추가 금리 인하 등 위안화 유동성을 마구잡이로 늘리는 정책은 사실 상 종료되었음을 선언했죠. 대수만관… 즉, 마구잡이 위안화 공급은 없다~~ 라는 얘기가 위의 기사에 명확히 나타나있습니다. 반면 미국의 상황은 어떨까요? 추가적인 재정 부양에 대한 얘기가 나오고 있습니다. 아울러 중앙은행인 Fed역시 지난 9월 FOMC 의사록에서 확인할 수 있었던 것처럼 국채를 비롯한 자산을 추가로 매입하는.. 즉 양적완화를 늘리는 정책을 고민하고 있습니다..(이 부분은 다시 자세히 다루어드리겠습니다. 마구잡이로 또 자산을 사들여서 주가 끌어올리는 그런 컨셉이 아닙니다…) 미국은 재정 정책을 통해 과도한 재정 적자가 더 늘어나고 있고… 달러 유동성을 엄청나게 풀어 금리가 바닥에 붙어있음에도 불구, 추가로 돈을 풀겠다는 얘기를 하고 있죠.. 네.. 지금 당장도 위안화의 매력이 높지만.… 향후에도 미국의 추가 달러 공급이 나타날 것으로 기대되기에… 달러 대비 위안화 매력은 더 높아질 가능성이 높겠죠… 가뜩이나 위안화 강세 & 달러 약세 심리가 팽배해져있는 지금 상황에서 미국의 추가 부양책 소식은… 위안화 강세를 가속화하는… 반대로 달러의 약세를 가속화하는 그림을 만들어낼 가능성이 높답니다.

 

하나 더.. 과거 중국의 자본 시장은 폐쇄적이었죠. 지금은 빠르게 금융 시장을 개방하고 있습니다. 중국의 금리가 높아도.. 혹은 성장이 강해도… 자본 시장이 닫혀있다면… 중국으로 자본 유입이 불가하기에 그림의 떡이 될 수 밖에 없었죠. 그런데 자본 시장 개방이 빨라진다면… 지금과 같은 상황에서 자본 시장 개방을 보다 서두른다면 중국으로의 자금 유입 채널이 크게 늘어난다는 의미가 될 테니… 앞서 말씀드린 위안화 강세 & 달러 약세 속도가 한층 더 빨라지게 될 겁니다.

 

‘크음.. 중국의 성장… 믿지 마라… 중국의 부채가 엄청난데… 중국 상황 정말 심각하다.. 중국도 엄청나게 돈을 뿌리지 않으면 안될거야… 그렇게 되면 중국 위안화 공급이 늘어나니.. 현재의 추세가 바뀌게 되겠지…’ 라는 반론을 제기하는 분들 계실 겁니다. 네.. 저 역시 상당히 경계하는 부분이고 언젠가는 중국 경제의 발목을 제대로 잡을 것이라는데 동의합니다. 다만, 지금과 같은 상황에서는 얘기가 다른 것이… 중국이 추가 유동성 공급을 하지 않더라도… 중국으로 해외 자본이 유입되어 들어가게 됩니다. 그럼 중국 내 유동성이 늘어나게 되는 효과가 생기게 되죠. 다시 다시.. 중국에서 자본 유출이 심화된다는 얘기는… 중국 자체에서 위안화 공급을 늘려도 해외 투자자들이 돈을 싸들고 나가면서 중국 내 유동성이 부족해짐을 말합니다. 반대로 중국으로 자본이 유입된다는 얘기는… 중국 자체에서 위안화 공급을 굳!이! 늘리지 않아도 해외에서 자금이 유입되기에… 중국 내 유동성이 풍부해지는 결과를 낳게 되죠. 부채가 많더라도 유동성이 꾸준히 들어온다면… 네… 빚이 많아도 현금을 계속해서 벌어들이게 되면 당장은 그 부채로 인한 파산 가능성… 혹은 그런 불안함은 한결 낮아질 수 있을 겁니다.

 

음… 정리해봅니다. 위안화 강세 요인을 봤는데요… 현재 중국의 성장과 금리가 미국보다 유리하다는 점, 그리고 향후 미국의 추가 재정 및 통화 부양이 달러 약세 기대를 높인다는 점, 그리고 중국의 자본 시장 개방이 이 두 요인을 연계시키고 있다는 점을 그 요인으로 말씀드렸답니다.

 

문제는… 이런 위안화 강세를 추동하는 요인이 계속 이어질 것인지.. 아니면 변화가 나타날 것인지가 중요한 거겠죠.. 이걸 말씀드리려고 봤더니.. 벌써 스압이 상당하네요… 결론만 말씀드리면 일방적인 위안화 강세 & 달러 약세가 속도 조절에 들어가게 될 것이라 봅니다.. 다시 다시.. 그럼 달러 강세가 나오고 위안화는 약세를 나타내는가… 라는 생각이 들 수 있는데요… 이렇게 보시죠… 달러 가치의 하락과 달러 가치의 폭!락!은 다른 얘기입니다. 하나 더.. 위안화 환율의 하락과 위안화 환율의 급!락!은 다른 얘기입니다. 기대감이 커지게 되면… 그런 기대감이 한 방향으로 쏠리게 되면… 작은 뉴스 하나에도 해당 방향으로 시장 전체가 화악 쏠려가는… 즉 달러 가치가 급락하는 일이 벌어질 수 있죠…

 

위안화 강세 & 달러 약세는 중기적인 트렌드라고 보고 있습니다.. 다만 중국과 미국 모두… 위안화 가치의 급격한 절상… 그리고 달러의 급격한 가치 절하를 원하는가에 대해서는 상당한 의문이 듭니다. 이 얘기를 내일이나 모레 에세이에서 이어가도록 하죠. 이제 연휴도 끝나가네요… 일요일 남은 시간 편히 보내시기 바랍니다~ 감사합니다.