[신한은행 오건영 팀장 에세이]220512

시장 분위기가 참 어렵습니다. 드릴 말씀이 많은데요.. 네가지 키워드를 중심으로 해서 간단히 음슴체로 전해드려봅니다. 

 

 

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(1) 철벽 수비수 : 첫번째 단어는 철벽수비수임. 일반적으로 경기가 좋아지면 주가도 오르고 금리도 오르곤 함. 과도하게 올라버린 금리에 의해 많이 올랐던 주가가 눌리게 되는데, 그게 주식 시장의 고점을 만들곤 했음. 그런데 코로나 사태 직후에는 무제한 양적완화를 통해서 금리를 찍어눌러버렸음. 주가가 하늘로 뛰어도 금리가 따라올라오지 못함. 결국 장기 시장 금리라는 수비수가 제대로 스크린을 당하고 있는 상황에서 주식 시장이라는 선수가 날아다녔다고 할 수 있음. 그러나 지난 해 하반기부터 연내 테이퍼링을 풀어주고, 테이퍼링의 속도를 높이고, 금리 인상을 2022년 연내 단행 선포하고, 50bp인상하니 마니로 겁주고, 양적 긴축 서두른다고 하고, 중립 금리 위로 올린다면서 75bp 엄포를 놓으면서 수비수에 대한 양적완화라는 명품 스크린이 사라지게 됨. 철벽 수비수의 등장은 주가가 오르면 어김없이 금리가 따라올라가고 주가가 하락할 때 금리가 내려옴. 독특한 것이 금리가 살짝 고개를 숙이는 것 같아서 주가가 치고 올라가려고 들어오면 금리가 같이 고개를 쳐드는 상황이 이어짐.

 

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(2) 철벽 수비가 이렇게 강하게 이어지면 공격수들도 스스로 위축되는 경향이 생김. 마치 슬램덩크에서 보면 빨간 머리가 어디있지.. 라면서 의식하다가 공을 빼앗기는 그런 그림이라고 보면 됨. 이걸 마켓에 적용하면 자산 시장이 탄력을 받아서 위로 치고 올라가다가 강한 반등이 나타나게 되면 코로나 직후 양적완화에 제대로 묶여있어서 신경 안쓰던 금리를 쳐다보게 되고, 연준의 긴축 스탠스를 확인하게 됨. 강한 반등이 나올 때 ‘혹시 연준이 더 세게 나오나…’와 같은 심리적 위축이 나오는 것은 긍정적이지 않음

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(3) 두더지 게임 : 두번째 키워드는 두더지 게임임. 만약 지금의 인플레이션이 자산 가격과 관련이 있다면 이 키워드가 유효해질 수 있음. 미국에서는 자산 가격이 너무 올라서 소비를 더 많이 하기에 물가가 오른다는 해석이 힘을 얻고 있음. 하나 더, 자산 가격이 너무 올라서 퇴사를 하는 사람이 많기에… 소비는 터지는데 일을 하는 사람도 부족하고 공급망 문제로 인해 공급이 제한되면서 물가가 더 오른다는 해석 역시 존재함. 과거 2000년 닷컴 버블 당시에도 그린스펀은 명확하게 자산 가격의 상승이 소비를 겁나게 부양한다고 의회에서 증언했고 불과 1년 후 버블이 깨지자 자산 가격의 하락으로 소비가 위축되었다고 코멘트하면서 금리를 인하했던 바 있음. 

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(4) 지금 이런 비슷한 얘기를 하는 사람이 과거 뉴욕 연은 총재였던 윌리엄 더들리인데, 자산 가격이 인플레를 강화시킨다면 인플레 샤냥을 위해서는 연준이 자산 시장이 어느 정도 흔들리는 것을 감수해야 한다는 얘기를 하고 있음. 만약 더들리의 얘기가 맞다면 두번째 키워드인 두더지 게임이 유효함. 두더지 게임의 두더지가 있다고 가정함. 두더지가 계속 머리를 쳐맞다 보니 얘기함.. “도대체 이 게임은 언제 끝나느냐고…” 답은 간단함… “너 안올라올 때…” 자산 시장이 버틸수록, 그리고 경기가 탄탄할수록, 그리고 물가 상승세가 뜨거울 수록 연준은 경제가 지금이야 말로 버틸 수 있는 타이밍인 만큼 더 빠르게 가야 할 것 같다는 생각을 하게 함. 

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(5) 더블 드래곤 : 파월은 볼커 의장에 대한 찬사를 보낼 때 볼커가 두마리의 용과 싸웠다는 얘기를 했음. 용이… 그 용, 즉 드래곤이 맞음. 첫번째 용은 지금 눈 앞에 있는 거대한 인플레이션이라는 용임. 그리고 두번째 용은 인플레이션이 앞으로도 영원히 이어질 것이라는 인플레이션 기대 심리임. 첫번째 용을 잡더라도 두번째 용이 살아있으면 이 넘이 또 다른 인플레이션을 계속 생산해 냄. 숙주라고 할 수 있음. 그래서 볼커는 당장의 인플레이션이라는 용도 잡았지만… 거기서 그치지 않고 인플레이션 기대라는 두번째 용을 씨를 말려버렸음. 그래서 10년 동안 이어졌던 70년대의 거대한 인플레이션에서 벗어날 수 있었음. 지금은 어떤 상황인지가 중요한데, 파월 의장은 아직 기대인플레이션이라는 두번째 용이 사람들의 마음 속에 자리했다고 생각하지 않고 있음(내심은 어떤지 모르겠음. FOMC 기자 회견에서는 아직 자리했다는 증거는 없다고 했음) 

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(6) 두번째 용인 기대인플레가 자리를 잡으면 여러가지 문제를 만들 수 있음. 인플레라는 용을 잡더라도 기대인플레가 살아있는 만큼 계속해서 인플레 기대 심리를 주입해서 인플레가 떨어지는 속도를 매우 늦출 수 있음. 과거에는 성장이 둔화되면 물가가 거의 동시다발적으로 하락해주면서 연준이 경기 부양을 할 수 있는 룸을 열어주었는데, 지금은 성장이 둔화됨에도 불구하고.. 기대 인플레이션이나 임금의 상승, 렌트비 상승같이 한번 오르면 잘 떨어지지 않는 요소들이 인플레가 떨어지는 것을 제어한다면… 성장 둔화 속도는 빠른데 물가 하락 속도가 늦어지면서 둘 사이에 시차가 발생함. 그 시차의 기간 동안에는 빠른 성장 둔화와 느린 물가 하락을 만나는데 이를 7글자로 스태그플레이션이라고 함. 이게 강하면 스태그플레이션이 일시적으로 나타날 수 있음

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(7) Anti-Buy the Dip : 그리고 더블 드래곤이 만드는 다른 문제점은 프레임 워크 전환임. 기대인플레가 강해지면 이건 고질병이 되기 때문에 어떻게든 빠르게 제압해주어야 함. 그럼 일단은 물가와의 제대로 된 전쟁을 해야 하는데 이렇게 되면 경기를 약간 훼손할 수도 있음. 이틀 전 연설에서 옐런 재무장관은 여름까지 시장이 흔들려도 긴장하지 않을 것이라 했고(누나.. 증말.. 그러지 마요.. T.T) 메스터 총재는 이번 인플레 제압 과정에서 실업률이 약간 상승할 수 있다고 했고(이 누나는 워낙 매파라서 기대도 안함) 마지막으로 윌리엄스 뉴욕 연은 총재 역시 실업률이 조금 올라가더라도 긴축 스탠스를 이어갈 수 있다고 했음… (윌리엄스 형님은 참 좋은 형님인데.. 말만 그러셨으면 함..)

 

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(8) 기대라는 것은 결국 “~할 것 같다”라는 심리를 의미함. 학습을 통해서 배워지는데.. 10년 간 주가가 하락하면 사면 된다는 학습을 통해 Buy the Dip이 만들어짐. 이 체계 하에서는 호재는 호재, 악재도 호재가 될 수 있음. FOMC가 대표적인데, 연준이 비둘기로 말하면 환호하고, 매파로 얘기하면 이게 경기를 훼손하고.. 그럼 새가슴 연준이 비둘기로 전환할 것이기에… 비둘기건 매건 결론은 비둘기임. 그럼 매건 비둘기건… 자산 시장에는 FOMC가 호재가 될 수 있음. 그런데… “물가가 계속 오를 것 같다”라는 기대가 생기게 되면.. 얘기가 바뀌게 됨. 매파로 나오면 마음 아파하고… 비둘기로 나오면… 저렇게 비둘기짓해서 어떻게 물가를 잡느냐고.. 나중에 더 커진 인플레 잡으려고 물가 많이 올려야 할 테니까.. 나주에 제대로 매가 된다고… 함. 그럼 매는 매고, 비둘기도 매가 되는 로직이 성립함. Buy the Dip의 로직과는 완전 반대 라인에서 Anti-Buy the Dip이 만들어지는 것임. 아직 기대인플레가 자리했다고 성급하게 말할 수는 없지만 이런 현상이 고착화되면 Buy the Dip이 Sell the Rally로 전환될 수 있음

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네.. 쉴 새 없이 적었네요. 결국 이 모든 현상이 인플레이션과 이에 대응하기 위한 연준의 악전고투 속에서, 그리고 그런 연준의 스탠스를 바라보며 불안해하는 시장.. 이 세가지 속에서 형성되고 있네요. 진짜 기대인플레이션이 제대로 자리잡았을 때 이런 최악의 상황이 나타날 수 있기에.. 그렇게 되지 않기를 바래봅니다. 오늘은 이렇게 음슴체로 접습니다. 감사합니다.