[신한은행 오건영 팀장 에세이]200328

주말 날씨 정말 환상이네요… 바람이 불어 살짝 쌀쌀한 듯 하지만… 그래도 이제 완연한 봄이 오는 듯 합니다. 집 앞에 벚꽃이랑 진달래도 피어나려는 듯 하네요… 그러고 보니.. 벌써 1분기가 끝나갑니다. 올해 1분기는… 정말 기억에 오래 오래 남을 그런 1분기가 되지 않을까.. 그렇게 생각해봅니다. 

일단… 지난 주 에세이에서 드렸던 말씀 중 오해하시는 분들이 계서서 말씀을 드리면요.. 지금의 상황이 금융 위기나 대공황과는 사뭇 다른 국면이라는 설명에 대해서 오해하시는 듯 합니다.. 대공황이나 금융 위기가 진정 죽음에 이르는 위기였다면… 지금의 시장 조정 국면은 그 정도 레벨은 아니라는 말씀이었거든요… 별거 아니다… 암것도 아닌데 왠 호들갑이냐.. 이런 얘기로 이해하시면 안됩니다. 수술이 사람 죽이는 건 아니다.. 하고.. 수술이 하나도 아프지 않다.. 하고는 전혀 다른 얘기라는 점을 기억하시고 읽어주셨으면 합니다. 

하나 더.. 상황이 나아진다는 것하구요… 주식 시장이 전고점을 회복한다는 것하고는 또 전혀 다른 얘기입니다. 너무 이분법적으로 해석하지 마시구요… 현재 시장 상황을 하나 하나 따라가보는 자세가 지금은 중요하지 않을까.. 생각해봅니다. 

지난 주 화요일을 기점으로 시장이 크게 돌아서는 모습을 나타냈죠. 주가 급락이 연이어 이어지던 것도 잠시.. Fed에서 무제한 양적완화와 함께 SPV를 통한 회사채 지원안, 그리고 지난 주 금요일의 통화 스왑이 나오게 되자.. 무섭게 반등을 시도하기 시작했답니다. 뉴욕 증시는 하루에 11%가 뛰는 기염을 토했구요… 이외 이머징 시장 역시.. 지난 주 힘겨워했던 것과는 달리 강한 회복세를 보였답니다. 잠깐만요.. 하루에 10%씩 하락하다가.. 갑자기 하루에 10%씩 반등을 한다… 아마도.. 금융 위기 당시에도 이 정도 변동성은 아니었던 것 같습니다. 아주 제대로 현기증이 날 정도였는데요… 초기에 주식 시장이 흔들리다가.. 하이일드 시장이 흔들리다가.. 약한 고리가 흔들리다가… 투자등급 채권이 무너지고… 한국 국채가 흔들리고.. 그리고 궁극에는 미국 장기 국채와 금, 그리고 엔화까지 흔들리는 국면이 순차적으로 나왔던 것이 금융 위기였답니다. 그런데요… 지금은 그런 진행 속도가요… 와… 훨씬 빠른 듯 합니다. 

느낌이.. 금융 위기 당시 진행속도를 8배속 정도로 돌려보는 그런 느낌이라고나 할까요? 무너지는 속도가 빠르니.. 대책이 나오는 속도도 이례적으로 빠를 수 밖에 없죠. 금융 위기 때.. 지금과는 비교도 안될 정도로 통화 정책에 대한 이해가 미천할 때.. 그 때 나오는 대책 하나 하나 나올 때마다 참 힘들었답니다. TAF , TSLF, PDCF, CPFF, AMLF, TALF, TARP, QE에 이르기까지 그 수많은 대책들이 나올 때마다.. 이건 도대체 뭔 소리여.. 하면서 한참 읽고 또 읽고 생각해보곤 했죠.. 당시에는 잘 몰랐었습니다. 이런 대책들이 왜 나왔는지.. 그리고 어떤 역할을 해주는 것인지.. 그리고 어떤 약효를 가지고 있는 것인지를요… 그리고 지난 후에야… 이 대책들이 나와서.. 시장이 이렇게 움직여갔던 것이구나.. 이렇게 금융 위기라는 중병이 나아가는 거였구나… 라는 것을 알 수 있었죠… 그 때 힘든 나머지 푸념을 하면서 했던 말이… 무슨 넘의 대책이 일주일이 멀다하고 나와!! 라는 거였는데요… 와.. 지금은 그 대책이 하루에 한 번씩 나옵니다. 하루에 두개 씩 쏟아질 때도 있구요.. 아마도 당시의 그 어린 저였다면… 이거 소화못했을 겁니다.. T.T 당시를 겪어보면서도 배운 경험이 있는데도… 이렇게 그 속도가 당황스러울 정도니까요.. 

옛날 얘기를 늘어지게 하려는 건 아닙니다. 포인트는 과거 금융 위기 당시의 시장 움직임을 8배속으로 돌려놓은 느낌이라는 점… 이게 핵심입니다. 그럼 앞으로의 진행 상황도… 그렇게 빠르게 나타나지 않을까요? 저는 지난 주 에세이에서… 향후 우리가 만나게 될 리스크에 대해서 말씀드렸던 바 있습니다. 그 리스크는 우선 코로나 장기화에 대한 리스크죠.. 이건 상상하고 싶지 않은 악재구요… 솔직히 저 같은 사람이 예측하기가 어려운… 그런 악재가 될 겁니다. 그래 제 레벨에서는 코멘트를 하지 않는 것이 좋을 듯 합니다. 전혀 가늠이 되지 않는 악재를 제외한다면… 그 다음 생각할 수 있는 것이.. 바로 셰일 오일 발.. 혹은 하이일드 채권 시장 발.. 채권 시장의 구조조정이 되겠죠.. 이는 잠재 악재라기보다는요.. 향후에 반드시 진행되어야 할 악재가 될 겁니다. 

Fed가 아무리 타락해도.. 하이일드 채권을 사줄 정도는 아닙니다. 현재 양적질적완화의 선구자이자… Yield Cap에 마이너스 금리까지 도입했던 일본 중앙은행도… 우량주 ETF를 사들이면서 돈을 찍기는 해도… 부도 가능성이 높은 하이일드 채권을 매입하면서 돈을 찍어 뿌리지는 않죠. 하이일드 채권 시장 등… 채권 시장의 약한 고리는 구조조정의 대상이 되리라 생각합니다. 지난 번 동영상을 보시면 제가 암환자에 대해서 말씀드렸던 적이 있습니다. 네.. 당장 암을 떼내는 수술을 하기에는 코로나라는 감기에 걸려있어서 수술을 진행할 수가 없습니다. 코로나 감기가 좀 나아야 암 제거 수술을 할 수 있는데요…. 다만.. 이렇게 시간을 끌게 되면 하이일드 채권의 부실이라는 암이 온 몸으로 빠르게 전이될 수 있죠.. 그리고 전이가 되는 모습이 나타나자.. 생명의 위협을 느낀 시장이 격렬하게 반응했던 것이.. 바로 지지난주의 셀링 클라이맥스였다고 보시면 됩니다. 

여기에 대한 Fed의 대응은 인상깊었죠… 재정 정책이라는 거대한 지원군이 오기 전에 Fed는 우선 양적완화를 무제한으로 늘리면서… 코어 방어… 즉 심장에 암덩어리가 전이되는 것을 막았던 것이구요.. 이 심장을 저는 궁극의 신용 경색을 의미하는… 장기 국채 시장과 금 가격의 하락 방어.. 라는 것으로 설명을 드렸더랍니다. 그리고 이머징 시장을 초토화시키는 것을 막기 위해 통화 스왑을 실시했고… 투자등급 회사채로 전이되는 것을 막기 위해 SPV를 설립해서… 우량 회사채를 매입하는 방법을 사용했죠… 네.. 이렇게 암의 전이를 막았답니다. 조금 상황이 개선되면 바로 암수술을 진행해야죠… 하나 여쭤봅니다. 죽을 가능성은 정말 많이 낮아졌습니다. 지금까지의 노력 덕분에요.. 그런데요… 수술 할 때 안아플까요? 죽지 않는다는 것과 아프지 않다는 것은 전혀 다른 얘기가 아닐까요? 어쩌면요… 죽을만큼 아플 수 있답니다. 그 아픔의 정도를 주식 시장이 표현하게 된다면… 주식 시장이 상당한 변동성을 보이게 되지 않을까요? 네.. 이게 우리가 경계해야 하는 악재라는 말씀을 드렸었답니다. 

그리고 마지막으로 하나 더… 출구 전략에 대한 고민을 해야 합니다. 출구 전략은 이런 거죠. 코로나 사태로 인해 미국 경제에 주는 충격이 어느 정도인지… Fed도 정확히 예측할 수 없겠죠… 코로나 사태로 인해 경제가 망가지는 그 만큼.. 돈을 풀어서 메워주면 되는 것일텐데요… 정확히 얼마가 망가지는지를 알 수가 없습니다. 그럼 찔끔찔끔 풀어서… 맞춰보는 방법이 가장 좋겠지만.. 시장이 무너지는 속도가 훨씬 빠르면… 또 이로 인해… 시장이 궁극적으로 큰 상처를 받게 되면… 영구적인 상흔이 남게 되면… 이걸 되돌리는데 상당한 비용이 들게 되죠. 그래서 버냉키 의장은 그런 말을 합니다. 시장이 무너질 때에는 우선 시장의 기대를 뛰어넘는 정책을 사용해야 한다라구요… 그리고 이번 같은 경우 이례적인 시장의 하락장에서 Fed는 버냉키 의장이 했던 그 말을 제대로 지켰답니다. 말씀드렸죠? 2차 양적완화.. 그 엄청난 양적완화가 8개월 동안 6000억 달러 규모로 진행되었는데요.. 지금은 불과.. 1~2주만에 3000억 달러의 양적완화가 진행되었죠.. 불과 2주일만 더 있으면.. 불과 1개월 만에 6000억 달러 수준은 거뜬히 돌파하는… 그런 강한 대응이 나오고 있는 겁니다. 

그런데요.. 여기서 잠시만요… 코로나로 인해 경기가 망가지는 것도 두렵지만.. 너무 과도한 돈을 풀어놓은 나머지.. 자산 버블이 지난 번 보다 훨씬 더 강해지면 어떤 일이 벌어지게 될까요? 버블의 크기가 큰 만큼 자산 시장이 받는 충격 역시 크지 않을까요? 마치 지금 시장이 무너지고 있는 것처럼요… 그!래!서! Fed는 코로나로 인한 경기의 충격을 막아야 하면서도.. 동시에 자산 시장의 버블이 나타나는 것도 제어를 해야 합니다. 그럼… 정확히 경기를 살릴 수 있는 레벨의 돈을 풀어줘야지.. 과도한 돈을 풀어줘서는 안되겠죠… 여기까지 이해되시나요? 그럼 바로 반론이 나올 겁니다. 장난하냐.. 그 금액이 얼마인지 어떻게 알아.. … 라는 반론이 바로 그겁니다. 네.. 제가 말씀드리고 싶은 것도 바로 이겁니다. 누구도 모르죠.. 어느 정도 금액이 적정한 것인지… 자산 버블도 안오면서 경기 둔화도 만들지 않는 그 이상적인 금액.. 그 숫자를 누가 알까요? 아무도 모를 겁니다. 

자.. 어제 새벽… 미국 하원에서 경기 부양책이 통과되면서 2조 달러에 달하는 정책 자금이 쏟아지게 될 겁니다. 그리고 트럼프 대통령은 4월 12일 이후에는 셧다운을 풀었으면 한다는 의지를 표명했죠… 구원군이 없을 때.. Fed말고는 나서줄 그 누구도 없을 때에는 정말 인텐시브한 양적완화를 통해 시장을 구하려고 했죠… 그래서 정말 정말 오버한 금액을 금융 시스템에 때려넣은 겁니다. 그런데… 이제 2조 달러 레벨의 경기 부양 자금이 쏟아집니다. 그리고… 4월 중순이 되니까… (가정입니다) 거짓말처럼 코로나 사태가 빠르게 호전이 되는 거예요… 그럼 Fed는 어떤 생각을 하게 될까요? 너무 돈을 많이 풀어놓았는데… 생각보다 빠른 경기 개선세가 나타나면 어떤 대응을 해야할까요? 그냥 내깔려놓아두면 거대한 자산 버블이 나타날 겁니다. 그렇다고… 조금이라도 풀어놓은 돈을 회수하면… 저 민감하고 허약한 시장이 개발작을 다시금 할 수 있죠… 

소설 쓰고 앉아있네.. 라고 하지 마시구요.., 실제 사례를 들어드립니다. Fed가 1차 양적완화를 시행한 이후.. 2010년 4월에 양적완화를 종료했죠… 이후 2010년 5월에 1차 그리스 사태가 터졌답니다. 이후 2010년 11월 3일 Fed는 2차 양적완화를 단행하죠. 2011년 6월에 2차 양적완화가 끝나자.. 2011년 8월이 2차 유로존 위기가 터집니다… 그리고 2012년 5월에 3차 유로존 위기가 터지죠… 도저히 견딜 수 없게 된 Fed는 2012년 9월에 3차 양적완화를 단행했죠… 그리고… 양적완화로 인해 너무 많이 풀어놓은 돈… 13년 상반기부터 경기 개선 기미가 보이자… Fed는 테이퍼링.. 즉 너무 많이 뿌려놓은 자금을 회수하는 플랜을 발표합니다. 당장하는 것도 아니고… 2년 후.. 2015년부터 테이퍼링을 한다고 했는데.. 와.. 시장이 개발작을 하면서 흔들렸죠.. 이걸 우리는 테이퍼링 쇼크라고 기억합니다. 

2015년 상반기에는 드디어 첫 금리 인상을 준비했구요… 2015년 9월 FOMC에서 금리 인상을 준비한다고 했는데… 아놔 2015년 8월 11일부터 중국이 개발작을 했죠… 그래서 금리 인상을 연기하고.. 15년 12월에 9년 6개월 만의 첫 금리 인상 이후… 2016년 1월부터 금리 인상을 하려고 했다가…  아놔… 또 중국부터 개발작하니까.. 금리 인상을 또 연기하면서… 두번째 금리 인상을 2016년 12월에야 했던 기억이 납니다… 그리고 2018년… 어느 정도 레벨의 금리 인상이 되자.. 시장이 또 발작을 했는데.. 그게 바로 2018년 4분기의 조정이었다고… 우리는 그렇게 기억합니다… 

아.. 증말 지겨운 인간… 무슨 10년의 얘기를 지금 하고 있남… 이라는 생각은 절대 금물입니다. 말씀드렸죠? 10년의 드라마도요… 8배속으로 돌려보면… 금방 그 일이 눈 앞에 다가올 수 있습니다. 코스피나 S&P500의 10년 챠트를 놓고서요… 이 챠트를 1~2년 짜리로 압축을 해서 보시면… 8배속이 되는 것 아닌가요? 진짜 시장 반응이 드라마틱하다는 생각이 듭니다… 

자.. 이 얘기를 하게 된 이유… Fed는 금융 위기를 거치면서 과도한 유동성을 시중에 뿌려줬죠.. 경기가 나아지면 나아질수록.. 이렇게 풀린 유동성을 조금씩 되돌릴 필요가 있습니다. 그런데 유동성을 회수할 때마다… 얼마나 회수하면 나이스한지를 알 수가 없으니.. 조금씩 조금씩 회수하고 있는 거죠… 그런데.. 그럴 때마다.. 혹은 회수가 아닐지라도… 돈 뿌려주는 속도를 늦출 때마다 시장이 발작을 하는 겁니다. Fed는 정말 나이스하게,.. 시장이 발작도 하지 않고… 그렇다고 버블도 만들지 않는 적정한 금액만큼을 남기고 시장에서 현재 과도하게 풀어준 돈을 빨아들일 수 있을까요? 가능하다고 생각합니다. 다만..  그 금액을 알아가기 위해서 상당한 시행 착오를 거칠 수 밖에 없겠죠… 

샤워실의 바보라는 표현이 있습니다. 중앙은행을 비꼴 때 쓰는 얘기인데요… 샤워실에 한 남자가 들어갑니다. 샤워기를 틀죠.. 그랬더니 엄청 차가운 물이 쏟아집니다. 앗 차거!! 하면서 밸브를 뜨거운 쪽으로 화악 돌리면 뜨거운 물이 쏟아지죠… 앗 뜨거하면서 밸브를 다시 반대로 돌립니다. 앗 뜨거 앗 차거를 몇 차례 반복해서야… 샤워를 할 만한 아름다운 수온을 찾게 되고… 목욕을 합니다… 그런데.. 몸은 이미 벌겋게 그을린거죠.. 아마도 차갑고 아팠을 겁니다.. 이게 샤워실의 바보 얘기죠.. 중앙은행이 버블도.. 침체도 아닌… 적정한 레벨의 경기를 만들기 위해.. 적정한 수온을 만들기 위해… 돈을 조금씩 줄여도 보고.. 다시 늘려도 보고… 할 겁니다. 그때마다 Fed의 통화 정책에 민감한 시장은 정말 엄청난 변동성을 보여주지 않을까요? 8배속의 영화를 보는 것이라면… 어쩌면… 짜증 날 정도로 길게 들었던 저 얘기들이.. 정말 순식간에 우리 눈 앞에 펼쳐질 수도 있겠죠… 그럼..? 네.. 지금 미리 알아두는게… 그럴 수도 있다는 각오를 다져두는 것이 필요하지 않을까 생각합니다. 

아.. 알았어… 뭐.. 저딴거 나중에 생각하자….. 라고 하실 듯 하여… 네.. 이제 오늘의 얘기로 돌아옵니다. 오늘 새벽 뉴욕 증시.. 장 막판에 거의 3%이상 무너지면서 하락세로 마감했는데요… 하락 이유가 이렇게 나오네요… 외신(블룸버그 뉴스) 인용합니다. 

“The Federal Reserve will slow the pace at which it buys Treasuries under its unlimited quantitative easing program.

The U.S. central bank, which has been aggressively purchasing Treasuries for the past two weeks in a bid to offset the economic and market fallout from the coronavirus pandemic, on Friday said that it would dial back the daily pace of buying to $60 billion next Thursday and Friday. It will continue purchasing at the existing pace of $75 billion a day for the first three days of next week.”(Bloomberg, 20. 3. 28)

블룸버그에서 새벽 장 막판에 나온 뉴스였죠… 이 뉴스에 따르면.. 일단 Fed가 현재 가공할 정도로 빠르게 많이 사주고 있는 미국 장기 국채를… 즉 양적완화 프로그램을… 속도조절하겠다는 내용을 볼 수 있죠. 인용 기사의 두번째 문단을 보시면… 미국 중앙은행은 지난 2주 동안 겁나 빠른 속도로… 공격적으로 미국 국채를 사들였는데요… 이번 주 수요일까지는 지난주처럼… 매일 750억 달러의 국채를 사들이구요… 이후 목요일부터는 600억 달러 수준을 사들이는 것으로… 조금 속도를 늦추겠다는 얘기를 하고 있습니다. 네.. 일단 양적완화를 줄이는 건 아니지만… 양적완화 진행 속도와… 그 레벨을 좀 낮추는 거죠. 너무 아프니까.. 쓰고 있던 겁나 강한 진통제의 수위를… 이제 조금은 나아지는 듯 하고.. 정부 지원금이 나와주니까… 좀 그 수위를 낮추겠다.. 이런 얘기를 하고 있다고 보면 됩니다. 앞에.. 양적완화 중단하니까 시장이 무너졌던 사례를 2010년 5월의 그리스 위기, 2011년 8월의 유럽 재정 위기, 2013년 5월의 테이퍼링 사태를 통해서 말씀드렸던 바 있습니다. 네.. 당연히 시장이 긴장을 하게 될 겁니다. 그리고 Fed에게 따지겠죠… 지금 장난하냐구요.. 

제 에세이를 오래 보아오셨던 분은 알고 계시겠지만.. 지난 해 말부터.. 저는 레포 시장에서 Fed가 펼치고 있는 유동성 공급 축소에 주목하고 있었습니다. 레포 시장에서 Fed가 돈을 풀어주면서.. 이렇게 풀어준 돈이 자산 시장을 더욱 더 자극하여 뉴욕 증시의 연일 상승세를 견인하고 있었기 때문이죠… 풀어준 돈 덕분에 주가가 오른다면… 풀린 돈을 회수하면 주식 시장이 긴장할 수 밖에 없습니다. 그런 상황에서 코로나라는 트리거가 터져나왔던 거죠.. 그러면서 시장이 이렇게 발작하게 되었던 겁니다. 

도시 셧다운이 풀리고 2조 달러에 달하는 경기 부양 자금이 나오면… Fed 역시… 이게 자산 버블을 만들어내지 않을까라는 두려움… 당연히 갖게 되지 않을까요? 정확하게 얼마 정도 회수하면 시장이 부담도 갖지 않고 자산 버블도 만들지 않을거야.. 라는 그런 정확한 금액을 모르기에.. Fed는 새로운 실수를 준비하게 될 겁니다. 미국 주식 시장이 돌아보면 아름답게 올라온 듯 하지만… 글쎄요… 2009년 이후 반등장을 보면.. 정말 어려움의 연속이었죠… 그 현란한 변동성들… 그 변동성 하나 하나를 겪어내기 위해서는… 그런 일들이 있어도.. 우리 꿋꿋이 이겨내자.. 라는 믿음이 있어야 할 겁니다. 그렇지만… 누구나 계획은 있다고 하죠? 링 위에 올라가서 첫 주먹을 쳐맞기 전까지는요… 얼얼해지면 멘붕이 올 수도 있습니다. 

네… 다시금 반등이 나오면서… 이 빠른 속도를 보면서… 노파심에 향후 우리가 주목해야 하는 리스크 요인을 강조해드렸습니다. 악재도 존재하지만… G20정상회담에서 공조에 대한 열의를 불태웠다는 얘기… 트럼프와 시진핑이 통화한 후에 트럼프가 중국 바이러스라는 말 대신 코로나라는 표현을 썼다는 점.. 미국 수입 기업들에게 중국으로부터 수입하는 물품에 대해 3개월 관세 연기를 검토하고 있다는 소식.. 등은 우리의 기대를 모으는 이야기들입니다. 아무쪼록 무탈히 진행될 수 있기를… 그렇게 기대해봅니다. 주말 에세이 여기서 줄이겠습니다. 감사합니다.