[신한은행 오건영 팀장 에세이]210605

토요일 새벽(한국시간) 종료된 뉴욕 증시.. 참 많은 생각을 하게 만듭니다. 미국의 고용 지표가 시장의 기대에 이번에도 미치지 못했죠. 그리고 혹자는 4월에 발표되었던 실망스러운 미국 고용 지표(시장 기대치는 100만명 고용 증가였으나 실제로는 26만 6천명 늘었다고 나왔죠)가 오류일 수 있고… 이번 5월에 발표될 때 큰 폭 늘어날 수도 있다고 봤지만 전혀 그렇지 않았죠. 4월의 실망을 딛고 발표된 5월 고용 지표 역시 시장의 기대치인 67만명 수준에는 모자란 56만명으로 발표되었답니다. 네.. 고용을 비롯한 성장 관련 지표들이 시장의 기대치보다는 계속해서 모자란 듯한 느낌을 계속해서 주네요…

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이틀 전 발표되었던 미국의 민간 고용 지표인 ADP에서 강한 고용 회복 시그널을 보여주었기에… 미국의 성장이 다시금 강해질 수 있다는 믿음이 커졌기에 미국 10년 국채 금리는 1.62%까지 뛰었고 금 가격은 성장을 느끼면서 무너졌었죠. 그렇지만 새롭게 발표된 미국 정부의 공식 비농업 고용 지표가 시장의 기대치를 하회하면서 국채 금리는 큰 폭 하락했답니다. 1.5%대 중반으로 주저앉았구요… 미국 경제 성장에 대한 기대치가 낮아진 만큼 금 가격 역시 다시금 온스 당 1900불 수준으로 치솟으면서 마감했답니다. 네.. 이틀 전 에세이에서 미국 10년 국채 금리와 금 가격을 주목하시자고 했는데요, 이 둘이 현재의 시장 분위기를 마치 리트머스 시험지처럼 민감하게 보여주는 듯 합니다. 저는 지난 4월 중순 이후… Fed의 유동성 지원이 늘어나지 않는 현 상황에서 성장에 대한 기대감이 어떻게 변해가는지를 주의깊게 보자는 말씀을 드리고 있죠. 금리와 금 가격을 중심으로 좀 더 지켜보도록 하죠.

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지난 한 주는 금리 관련 얘기를 좀 많이 해드렸습니다. 다음 주에는 환율 관련 얘기들을 중점적으로 드려볼까 하구요… 일단 오늘 주말 에세이는… 금리 얘기를 좀 더 뎁스있게 말씀드려서 종지부를 찍어볼까 합니다. 일단 지난 5월 20일 발표된 FOMC 의사록으로 가죠. 많은 분들이 의사록에서 테이퍼링 언급이 있었다는 데 주목을 하고 계신데요, 저는 테이퍼링 이외에도 금융 안정과 스탠딩 레포가 언급되었다는 부분에 좀 더 중점을 두고 싶습니다. 기사 인용하죠.

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“연준, 스탠딩 레포 장단 설명… 다수 위원 채택에 가치 둬<4월 의사록>”(연합인포맥스, 21. 5. 20)

 

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네.. 스탠딩 레포… 이게 뭘까요… 우선 레포가 뭔지를 보죠. 금융 기관들이 미국 장기 국채를 보유하고 있다고 가정합니다. 장기 국채는 안전하기는 하지만 현금이라고 할 수는 없죠. 세금을 내기 위해서는 국채를 팔아서 현금화한 다음에 그 현금으로 세금을 내야 할 겁니다. 부동산을 사더라도 장기 국채로 살 수는 없죠. 그래서… 이런 장기 국채를 담보로 제공을 하면 단기로 담보 대출을 해주는 게 레포입니다. 장기 국채를 갖고 레포 시장에 나가서 장기 국채를 담보로 제공하면…. 이걸 특정 금융 기관이 담보로 받아주면서 현금을 대출해주는 구조입니다. 세금을 내야하는데 장기 국채를 팔지 않으면 현금 구하기가 어렵습니다. 이 때 장기 국채를 담보로 해서 단기로 현금을 빌리는 것… 이게 레포라고 할 수 있죠.

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그런데요… 레포의 약점 중 하나는 누가 돈을 빌려주는가.. 입니다. 평상시에는 아무런 문제가 없는데요… 시절이 하수상하면 얘기가 달라지죠. 모두 현금이 부족한데… 누가 장기 국채를 담보로 받아서 현금을 빌려줘요… 모두 숨어버리게 되죠. 이 경우 장기 국채가 있어도 담보 대출이 안되는 겁니다. 이 때 Fed에게 가는 거죠. 그리고 장기 국채를 담보로 제시하면 Fed는 단기로 담보 대출을 해줍니다. 필요할 땐 언제든지 Fed에게 가면 되기에 상설 레포 대출이 가능한 거죠. 이걸 스탠딩 레포(Standing Repo Facilities)라고 합니다.

 

참… 금융 기관들의 어려움을 헤아려주는 정말 좋은 제도다… 라고 생각하실 수도 있지만 뒤집어보면 Fed나 미국 재무부에게도 상당한 도움을 주는 제도라고 할 수 있죠. 코로나 이후 미국의 재정 적자가 매우 크게 불어났죠. 그만큼 장기 국채 발행도 크게 늘었고 향후에도 더욱 많은 장기 국채가 쏟아질 겁니다. 그럼 누군가가 이런 장기 국채를 꾸준하게 사들여줘야 하는데요… 만약… 이런 장기 국채를 샀다가… 현금화가 안되어서 곤혹을 치를 수 있다… 라는 소문이 돌면 어케 될까요? 네.. 미국 장기 국채를 외면하는 일이 벌어질 수 있어요. 그럼 아무도 미국 장기 국채를 사지 않게 되고… 장기 국채 가격은 하락하면서 장기 국채 금리가 튀어오를 수 있죠. 금리가 뛰면 미국 행정부도 돈을 빌릴 때 상당히 많은 이자를 부담해야 할 겁니다. 하나 더… 아무도 돈을 빌려주지 않으려고 할 때… 레포 시장도 막혀서 금융 기관들이 현금을 구할 수 없게 되면… 이 경우에는 보유한 장기 국채를 동시에 내던지겠죠. 어떻게든 현금을 확보하려구요… 그럼 장기 국채 가격이 폭락하고 장기 국채 금리가 급등하는 일이 벌어질 수 있습니다. 금융 시스템에 상당한 위협이 되는 거죠.

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그럼 이렇게 시절이 하수상해서 아무도 레포 대출도 해주지 않으려할 때 Fed가 든든하게 스탠딩 레포를 해주면서 지켜준다면? 네.. 그럼 금융 기관들도 굳이 장기 국채를 팔면서 현금 구하려 하지 않아도 되겠죠. 하나 더… 장기 국채를 담보로 현금을 조달할 수 있다는 믿음이 생겼기에… 장기 국채에 안심하고 투자를 이어가게 될 겁니다. 스탠딩 레포를 통해 금융 기관들을 지원해주는 것도 있겠지만… 뒤집어보면 미국 정부의 안정적 국채 발행과… 이를 사들이는 민간의 국채 투자 수요를 지키기 위한 의도도 읽을 수 있을 겁니다.

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스탠딩 레포 얘기를 해드렸는데요, 이런 그림은 다른 레포에서도 드러납니다. 혹시 FIMA라고 들어보신 적 있으신가요? Foreign and International Monetary Authorities Repo Facilities가 정식 명칭입니다. 국제적인 통화 지원 시스템 같은 건데요.. 뒤에 레포라는 단어가 보이죠. Fed가 해외 금융 기관들에게 레포 대출을 해주는 프로그램입니다.

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지난 해 3월이죠. 코로나 사태로 인한 패닉 국면에서 이머징 국가들은 달러 현금이 절실했답니다. 그런데 달러 현금 구하기가 하늘의 별 따기였죠. 이머징 국가들은 외환보유고라는 것을 운용하는데요… 외환보유고에는 상당 수준 미국의 장기 국채도 담겨있죠. 그런데… 이런 장기 국채를 담보로 돈을 빌리려니…. 미국 현지 레포 시장에서도 돈을 빌릴 수가 없는 거죠. 그럼 답은.. 네… 미국 장기 국채를 헐값에라도 던져서 달러 현금을 조달, 현재의 난국을 타개하는 수 밖에 없을 겁니다. 이런 상황을 수차례 겪게 되면 이머징 국가들도 미국 장기 국채에 투자할 때 상당한 경계를 하게 되겠죠. 미국 장기 국채에 대한 이머징 국가들의 투자 수요가 크게 줄어들 수 있습니다. 하나 더… 돈이 말라버리는 이른 바 시절이 하수상한 국면에서 미국 장기 국채에 대한 이머징 국가들의 국채 매도 쏠림이 커지면서 어려운 상황에서 미국 국채 가격이 무너지고… 미국 국채 금리가 상승하는 일이 벌어질 수 있죠. 그래서… 지난 해 3월 말 Fed는 선진국과 주요 국가들에게는 통화 스왑 라인을 개설해서 달러 마이너스 통장을 제공했구요, 이런 통화 스왑의 수혜를 받을 수 없는 다른 이머징 국가들을 위해서는 FIMA라는 레포 창구를 개설한 겁니다. 어떤 이머징 국가던지 미국 장기 국채를 가져와서 FIMA에 담보로 제공하면 레포 대출을 해주는 프로그램이죠. 참고로 아직 운영되고 있구요… 이 프로그램은 올해 9월 종료를 앞두고 있습니다.

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와.. 이머징 국가들을 위해서 참 좋은 프로그램을 Fed가 만들었구나… 라고 생각하실 수 있지만… 위의 스탠딩 레포와 동일한 상황입니다. 이머징의 미국 국채 투자자들을 위해서 도입한 것도 있겠지만… 그보다는 시절이 하수상할 때 안정적인 미국 국채에 대한 투자 수요를 유지하기 위함이 보다 강하겠죠. 네.. 이머징 국가들이 필요할 때 언제든 미국 장기 국채를 담보로 달러를 조달할 수 있다면 미국 장기 국채 투자에 대한 수요가 계속해서 늘어날 수 있죠. 앞으로도 미국이 재정 적자를 늘려가려면… 국채의 추가 발행은 필연일 겁니다. 이런 국채를 사줄 수 있는… 해외 투자자들을 확보하는 게 핵심이죠. 그 핵심에 FIMA가 있는 겁니다. 여기까지의 내용을 이해하셨다면 다음의 기사가 술술 읽히실 겁니다. 꼼꼼하게 읽어 보시죠.

 

 

“미국 재무부 금융조사국(OFR)을 비롯한 감독 당국은 팬데믹 초기 세계 투자자가 달러를 찾는 과정에서 미국 채권을 대규모 매도했고, 이는 국채시장 변동성의 주요 원인이 됐다고 평가했다. 재무부에 따르면 작년 3월 외국의 공공 부문 투자자는 보유 물량의 3.5%에 달하는 1천470억달러의 미국 국채를 매도했다.

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사실 연방준비제도(Fed·연준)는 이런 투자자에게 달러 유동성을 제공하기 위한 수단을 마련했다. 'FIMA 레포 기구(Foreign and International Monetary Authorities Repo Facility)'는 외국 통화 당국이 보유 중인 미국 국채를 담보로 연준에서 달러를 조달하는 기구다.

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이 기구는 팬데믹 초기 전 세계적인 현금 쏠림으로 국채 금리가 치솟자 작년 3월 말에야 발표됐다. FIMA 레포 기구는 올해 9월 말 시한이 끝나지만, 당국은 이를 영구화하는 방안을 검토 중이다. 동시에 이런 변화는 당국 내의 많은 지지를 받고 있다고 배런스는 설명했다.”(연합인포맥스, 21. 6. 1)

 

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기사가 읽히시나요? 이런 맥락에서 다음의 기사를 읽어봅니다.

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“옐런, G20에 촉구… ‘저소득 국가에 특별인출권 할당해야’”(조세일보, 21. 2. 26)

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옐런 미국 재무장관이 G20에 가서 이런 얘기를 했다고 합니다. 저소득 국가를 비롯한 이머징 국가에 SDR을 할당해주자.. 라구요.. SDR은 Special Drawing Right이래고 해서 특별인출권으로 해석됩니다. 그럼 뭔 특별한 것을 인출하는가… 특정 국가가 SDR을 갖고 있으면 필요할 때 달러, 파운드, 위안, 엔, 유로와 같은 국제 통화 중 해당 국가가 필요로 하는 통화를 SDR로 바꿀 수 있죠. SDR을 제시하고… 저 달러가 고파요… 라고 하면 달러를 받을 수 있는 겁니다. 옐런 재무장관은 이걸 전세계 국가들에게 나누어주자라고 하는 거죠. 와… 그럼 이머징 국가들에게 상당히 큰 혜택을 베풀어주는 거네… 라는 생각이 드실 겁니다. 네.. 그건 맞는데요… 이것도 뒤집으면 미국의 이해와도 만나게 되죠. 이머징 국가들에게 달러 현금을 조달할 수 있는 SDR을 교부하게 되면… 달러가 절박할 때 미국 장기 국채를 굳이 던지지 않아도 SDR을 제출하면서 달러를 인출할 수 있는 겁니다. 이머징에게도 좋고 미국에게도 좋은… 이른 바 누이좋고 매부좋고 한 케이스겠죠. SDR을 8월 정도에는 교부하게 될 것으로 보고 있구요… 이는 이머징의 경제 체력 증진에… 그리고 미국 장기 국채에 대한 안정적 수요 유지에 큰 도움을 줄 것으로 그렇게 생각합니다.

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여기서 급질 하나 드립니다. 테이퍼링을 하게 되면… 미국이 힘들까요… 이머징이 힘들까요? 아마도 후자가 보다 힘들겠죠. 이들이 미국 장기 국채라도 팔아서 달러 현금 조달하려고 할 텐데요… 이 때 SDR을 보유하고 있거나.. 앞서 보셨던 FIMA 레포 창구가 열려있다면 미국 장기 국채를 팔지 않고도 문제를 해결할 수 있겠죠. 지금까지 말씀드린 스탠딩 레포, FIMA 레포, 그리고 SDR 등은요… 큰 의미에서는 Fed가 미국 국채 매수를 줄이더라도… 이머징이 안정이 되도록… 그리고 미국 국채에 대한 대외 수요가 안정되도록 하는데 초점을 맞추고 있다고 보시면 되겠습니다. 조금 더 가볼까요? Fed의 부의장인 퀄스의 코멘트입니다.

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“퀄스 연준 부의장 ‘대형은행 SLR 조정 가능성’”(연합인포맥스, 21. 6. 2)

 

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지난 주에 역레포에 대한 에세이를 적을 때 이 기사는 인용했던 바 있는데요, SLR 규제는 미국의 대형 은행들이 국채를 보유하거나… 지급준비금에 현금을 박아넣는데 상당한 부담을 줍니다. 미국 장기 국채를 사들이는 큰 손인 미국 대형 은행들이 이런 규제를 적용 받게 되면 미국 국채를 사들이는 탄탄한 수요가 흔들리게 되겠죠. SLR 규제를 완화한다는 얘기는요, 미국 대형 은행들이 미국 장기 국채를 사들여도… 부담을 크게 느끼지 않아도 된다는 의미입니다. 네… 퀄스 Fed 부의장은 금융 기관에 대한 감독과 규제를 담당하는 인물입니다. 그가 대형은행들의 SLR규제를 완화할 수 있다고 하는 것은… 미국 장기 국채에 대한 수요를 지켜내는데 상당한 도움을 줄 수 있겠죠.

 

​자.. 정리합니다. 미국 장기 국채는 앞으로도 계속해서 발행되어 나올 겁니다. 미국의 재정 적자가 상당히 크구요… 옐런이 말하는 고압 경제를 계속해서 이어가려면 추가적인 장기 국채 발행을 통한 자금 조달이 필수일 겁니다. 장기 국채 공급이 늘어나는데… 테이퍼링 압박을 받고 있습니다. 국채를 사들이는 규모를 줄이는 거죠. 그럼 장기 국채 공급은 늘고.. 장기 국채를 사들이는 큰 손인 Fed의 수요는 줄어드는 겁니다. 그럼 미국 장기 국채 가격 하락이… 그리고 국채 금리 상승이 나타나게 되겠죠. 미국 장기 국채 가격이 테이퍼링이라는 악재를 만날 것이기에… 그리고 장기 국채를 보유했을 때 달러 현금 구하는 시기에… 애를 먹을 수 있다는 두려움이 커져가기에… 미국 금융 기관이나 다른 국가들의 미국 장기국채 수요가 위축될 수 있습니다. 이는 미국 국채 금리 급등을 야기할 수 있죠… 그래서 스탠딩 레포, FIMA레포, SDR, SLR과 같은 얘기가 나온다고 보시면 됩니다.

 

이건 제 뇌피셜은 아니구요… 지난 해 10월 앞서 말씀드렸던 퀄스 부의장이 했던 얘기가 있어요… 퀄스 부의장은… 미국의 대규모 재정 적자로 인해 Fed가 계속해서 미국 장기 국채를 사들이지 않으면 안될 것 같다는… 즉, 양적완화 포에버에 대한 언급을 했던 바 있습니다. 잠깐 기사 인용하죠.

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“랜들 퀄스 미국 연방준비제도(Fed·연준) 감독 부문 부의장이 연준의 국채 매수가 계속돼야 한다는 입장을 밝혔다. 14일(현지시간) 월스트리트저널(WSJ)에 따르면 퀄스 부의장은 후버 연구소 연설에서 시장이 단독으로 국채를 소화하기 어려워 보인다며 이같이 분석했다.

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그는 시장에 국채가 감당하기 어려운 규모로 쏟아지고 있다며 당분간 연준이 자산 매입을 지속해야 할 것이라고 말했다. (중략)

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퀄스 부의장은 현재 국채 시장의 규모가 10여년 전보다 크고 불과 몇 년 전보다도 상당히 크다면서 민간 시장이 소화할 수 있는 수준을 넘어섰을 수 있다고 지적했다. 그는 채권 시장에 참여하는 금융 기관들이 늘어나는 국채 규모에 발 빠르게 대응할 수 있을지 모르겠다면서 연준이 무한정 국채를 매입해야 하는 것은 아닌지 의문이 일고 있다고 언급했다.”(연합인포맥스, 20. 10. 15)

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네… Fed 내부에서도 미국 장기 국채 발행이 부담스럽고.. 이에 대한 안정적 수요 확보가 필요하다는 논의가 계속해서 일어나고 있는 겁니다. 이런 상황에서 테이퍼링이라면… 더욱 더 민감하겠죠. 안정적 수요가 필요한데… 가장 큰 손인 Fed가 국채 매입을 줄인다면… 예상못한 금리의 상승을 만나게 될 수 있습니다. 그래서 이번 에세이에서 다루어드렸던 각종 정책들을 준비하고 있는 거겠죠…

 

​이런 내용을 저 같은 아마츄어도 알고 있는데 Fed의 전문가들이 인식하지 못할리 없겠죠. Fed도 알고 있습니다. 미국의 장기 국채 발행 부담이 크다는 것을… 그리고 안정적 수요 확보 역시 불안하다는 것을… 그래서 안전 장치를 부랴부랴 준비하는 거죠. 안전 장치가 어느 정도 확보될 때까지… 테이퍼링에 대해서는 상당히 신중할 겁니다. 그리고 실제 테이퍼링을 선언하고 시행하더라도 과거보다 훨씬 슬로우 모션으로 가게 될 겁니다. 발빠른 테이퍼링을 시행하기에는 경기 뿐 아니라 미국 국채 수요에 이르기까지 고려해야 할 위험 요인이 너무 많은 듯 합니다. 오늘 에세이는 여기서 줄입니다. 감사합니다.