[신한은행 오건영 팀장 에세이]220123

마켓 분위기가 심상치 않네요. 미국 소형주 지수는 고점 대비 20%하락에 거의 근접한 수준이구요, 나스닥 지수 역시 고점 대비 16%정도 하락했죠. 돈나무 언니의 아크 이노베이션 ETF는 고점 대비 50%가 무너지면서 투자자들의 우려를 높이고 있습니다. 달러화는 유로와 엔에 대해서는 약세를 보이면서 주요 선진국 통화 대비 달러 가치를 나타내는 달러 인덱스 지수는 하락했지만 주요 신흥국 통화 대비로는 강세를 보였습니다. 헤알화나 루블화 가치는 다시금 휘청하는 모습이구요, 특히 러시아 루블화 환율은 우크라이나와의 갈등까지 겹치면서 큰 폭 상승 52주 최고 수준으로 뛰어올랐습니다. 네.. 달러가 유로와 엔에 대해서 약세를 보였는데… 다른 이머징 통화 대비 강세라는 게.. 참 부담스러운 흐름인데요… 요거 잠깐 짚고 가죠. 

 

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일본은 지난 2013년부터, 유로존은 2015년부터 지속적으로 양적완화를 해오고 있죠. 풀어놓은 유동성이 상당한데 이렇게 풀린 유동성은 해외로 흘러 들어갔더랍니다. 그런데 글로벌 금융 시장 상황이 좋지 않으면 이렇게 해외로 풀렸던 유동성이 본국으로 돌아가게 되는데, 이 과정에서 해외로 풀려나왔던 유로와 엔이 본국으로 빨려들어가면서 유로, 엔의 공급이 크게 줄어들게 되죠. 네.. 유로와 엔이 강세를 보이는 겁니다. 유로, 엔이 해외 투자를 위해 흘러나가는 것을 유로 캐리, 엔 캐리 트레이드라고 하구요… 반대로 이 자금들이 본국으로 되돌려지는 것을 유로 캐리 청산, 엔 캐리 청산이라고 얘기하곤 하죠. 워낙 유로와 엔이 풀려있는 규모가 크다보니.. 시장이 크게 흔들리는 단계에서는 유로와 엔이 달러보다 더 강세를 보이곤 합니다. 물론 여기서 보다 큰 궁극의 위기에서는 Only 달러가 왕이 되지만.. 그 이전 단계에서는 유로, 엔이 달러를 이기곤 하죠. 이런 흐름의 초기 단계가 살짝 나타나는 듯 하여 걱정이 되네요. 

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채권 시장을 보시면 장단기 금리가 모두 하락했는데요, 10년 국채 금리는 1.77%로 밀려내려오면서 고점이었던 1.9%수준에서 꽤 멀어진 상황입니다. 연준의 통화 정책 스탠스를 충실히 반영하는 2년 국채 금리는 1.01%로 밀렸는데요, 지난 주 초반 1.07%까지 올랐던 것에 비해서는 상당 수준 되돌려졌습니다. 연준의 금리 인상 확률 등은 크게 바뀐 것이 없는데 단기 금리가 꽤 많이 밀렸는데요… 연준은 금리를 올리지만… 2년이나 10년 금리가 되려 밀려내려옵니다.. 이건 무엇을 의미할까요? 연준의 금리 인상이 실물 경기를 무너뜨리게 되고… 그러니. 중장기적으로는 금리를 다시 인할 것이라는 기대를 반영하는 것 아닐까요? 그럼 10년 금리가 하락하게 될 겁니다. 그런데 2년 금리도 하락한다는 것은… 네… 어쩌면 실물 경기의 충격이 찾아왔을 때… 그리 길지 않은 시계에서도 금리 인상을 되돌릴 수 있다는 두려움을 반영하는 것이 아닌가.. 생각해봅니다. 

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무슨 소리냐.. 물가 상승세가 이렇게 강한데.. 그리 머지 않은 시계에 금리를 인하한다고?? 라는 반론이 가능하실 겁니다. 맞구요.. 저도 조심스럽긴 한데요… 연준 통화 정책의 실패가 성장을 무너뜨리게 되는 상황을 반영하고 있는 것 아닌가 싶습니다. 인질극이라는 말씀을 드렸었죠. 인플레가 성장을 인질로 잡고 있는 상황… 연준은 정말 나이스해야 합니다. 성장은 타격을 주지 않고 인질만 잡아줘야 하는 거죠. 그러려면 연준이 정말 잘해야 하는데… 연준이 갖고 있는 총은요… 총이 아니라 바주카 포인 겁니다. 바주카 포로 범인에 대한 정밀 타격이 가능할까요? 그리고 옆에서 조언을 해주는 사람이 있는데요.. 이렇게 말하죠. 저 인질의 컨디션이 매우 심약해져있기에… 약간이라도 큰 소리가 나거나.. 하는 충격을 주면 절!대! 안된다고 합니다. 이거 뭐… 구하라는 거야 말라는 거야… 라는 생각이 퍼뜩 들게 됩니다. 자… 여쭤봅니다. 성장이라는 인질이 다치지 않게 연준은 저 인질을 구할 수 있을까요? 만약 성장까지 다치게 된다면… 물가도 주저앉고 성장도 주저앉는 겁니다. 그럼 저성장 저물가로 다시금 쳐박혀버리게 되겠죠. 

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저는 부의 시나리오를 통해서 올해 세가지 시나리오에 집중할 것을 전해드렸던 바 있습니다. 고성장 고물가, 저성장 고물가, 그리고 저성장 저물가가 그 세가지죠. 현재는 고성장 고물가와 저성장 고물가의 사이에 애매하게 끼어있는 것 같습니다. 현재 자산 시장의 모습은 그렇지만.. 보다 중요한 것은 앞으로 어떻게 흘러가는지겠죠. 만약 연준이 인플레를 제압하는 데 성공하고 성장이 강하게 부각되면… 그 성장이 착한 인플레를 키우면서 고성장 고물가로 가게 될 겁니다. 가장 해피한 시나리오겠죠. 그럼 주가는 오르고… 착한 인플레와 성장, 두가지를 반영하면서 국채 금리 역시 상승할 겁니다. 주가 상승 & 금리 상승의 구도가 나오겠죠. 

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두번째는 저성장 고물가입니다. 연준이 우물쭈물하면서 어떻게 하지를 못하니.. 물가는 그런 연준을 비웃 듯이 더 크게 상승합니다. 더 크게 오른 인플레가 최근 미국의 소매 판매가 눌리는 것처럼, 그리고 미국 소비 심리가 둔화되는 것처럼 실물 경제의 성장을 시차를 두고 위축시킵니다. 그럼 저성장 고물가가 현실화되겠죠. 이 경우 성장이 둔화되면서 주식 시장은 고전하는 그림이지만.. 고물가를 반영하면서 금리는 상승세를 보일 겁니다. 주가 하락 & 금리 상승이라는 구도가 그려질 겁니다. 

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세번째가 저성장 저물가겠죠. 연준의 인질극 대응이 실패했을 때 만나는 그림… 그럼 성장도 무너지고 물가도 무너지는 겁니다. 빈대잡다가 초가삼간이… T.T 그럼 앞서 말씀드렸던 것처럼 주가도 하락하고 금리도 무너지는 그림이 나오는 겁니다. 

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최근 흐름을 보시면… 주가와 금리 흐름이.. 이 세가지 국면을 수시로 반영하면서 바뀌고 있죠. 성장이 탄탄하니까… 결국은 이겨낼거야~ 이번에 먹는 백신도 나왔쟎아~~ 라고 하면 고성장 고물가의 그림을 보이면서 주가와 금리가 함께 오르구요… 연준이 설마 긴축다운 긴축을 하겠어?? 이번에도 말만 저러는 거야~ 라고 하면 주식시장이 잠시 환호하죠. 주식 시장이 환호하면서 기대인플레이션이 함께 고개를 쳐들게 됩니다. 그러면서 금리가 튀어오르죠… 아… 그럼 기대인플레에 대한 경계감에 쩔어있는 연준의 스탠스가 빨라질 것이라는 시장 스스로의 우려가 커지면서 주가가 반락하게 되죠. 이게 주가 하락하고 금리 오르는 저성장 고물가 시나리오입니다. 그리고 최근 이틀 동안에는 금리가 하락했음에도 주가가 밀리는… 저성장 저물가에 대한 두려움을 시장이 프라이싱하고 있는 것 아닌가 하는 생각을 해봅니다. 

 

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저성장 저물가라도 주가는 오를 수 있는 거 아님??? 금융 위기 이후 10년 이상 저성장 저물가인데… 미국 주식 시장은 오르지 않았음… 이라는 궁금증이 생길 수 있는데요… 지금은 그 때와 다르죠. 가장 큰 차이가 바로 연준입니다. 지금 연준은 시장이 흔들릴 때 들어가서 돈을 풀어줘서 바닥을 잡아주는 역할을 하지 못하죠… 다시 한 번… 하지 않는 게 아니라 하지 못하는 겁니다. 자전거 타는 아이의 뒤를 잡아줘서 넘어지지 않게 해주려는 아빠가… 제대로 훈련 시키려고 잠시 잡아주지 않는 경우가 있겠죠. 이 경우 아이가 넘어져서 무릎이 까질 것 같으면 언능 뒤를 잡아주게 됩니다. 그런데 만약 아빠가 출근했다면??? 아빠는 물리적으로 잡아줄 수 없겠죠. 인플레의 위협 앞에서 손발이 묶인 연준을 보면서… 연준이 못해준다는 것을 인식하는 시장에게는 큰 부담을 줄 겁니다. 

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연준은 시장에 이른 바 Buy the Dip이라는 신화… 즉 밀리면 사라~ 라는 신화를 심어주었죠. 지난 10년간 주가가 밀리면 돈풀어주고… 밀리면 돈 풀어주고 했으니까요.. 이는 주식 시장에도 하나의 신화를 심어주었답니다. 경기가 좋으면 주가는 오른다.. 경기가 안좋으면 연준이 돈을 푸니까 주가는 오른다… 라는 신화죠. 그럼 주가는 언제 하락할까요? 경기가 좋건 좋지 않건 계속해서 오를테니까요… 가장 중요한 핵심 기제는 바로 연준의 정책 지원입니다. 이런 정책 지원이 막히면 경기가 안좋을 때 주가가 오르는 마법은 이제 통하지 않겠죠. 언제나 주가가 오른다면… 하락할 때 들어가는 게 가장 좋은 답인데요… 하락할 때… 막아주지 못한다면.. 얘기는 달라지게 됩니다. 

 

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예전에 스파이더맨 영화를 tv에서 봤는데요… 제가 좋아하는 여배우 중에 엠마 스톤이 있죠. 엠마 스톤이 떨어지는데 스파이더맨이 그녀를 구하려고 뛰어내렸답니다. 그 때 저는 생각했죠… 진짜.. 그렇게 시간이 흘러도 스파이더맨의 권선징악 해피엔딩이라는 전형적 스토리는 이어진다고… 저거 저거 바닥에 떨어지기 직전에 스파이더맨이 그녀를 구하게 되고… 뽀뽀하고 해피하게 끝나겠네… 라는 생각을 했는데… 왠걸요… 엠마 스톤이 주..죽었어요… T.T 그 장면을 보고… 아니 기절한 거 아님??? 뭐야 저거.. 이러면서 상당히 황당해했던 기억이 있습니다. 스파이더맨이 항상 구해준다는 신념이 생기면 모두가 빌딩에서 뛰어내리는 것을 어트랙션으로 생각할 수 있습니다. 그런데 스파이더맨이 구하는데 한계가 있다면?? 더 이상 구해주지 않는다면?? 실제 스파이더맨을 믿고 뛰었다가 사망한 사람이 있다면??? 이 때부터는 어트랙션에 참여하려는 사람의 숫자가 크게 줄어들게 되겠죠. 적어도... 지난 한 주의 흐름은 Buy the Dip의 신화가 얼얼하게 흔들리는… 투자자들이 두려움을 갖는 모습이었답니다. 예전에는 뉴욕 증시 기준으로.. 크게 상승한 다음 날… 뉴욕 증시가 장 초반에는 나스닥 선물이 살짝 마이너스를 기록했죠. 장 시작할 때 즈음에 살짝 오르고.. 그러다가 장 막판에 마구 밀어올리거나… 초반에 마이너스 폭이 크다가… 장 중반 즈음에 화악 밀어올리면서 1%이상의 상승 반전장으로 끝나곤 했는데… 지난 4일 동안은 거의 장 막판에 반전 하락이 나타나는 그림이었답니다. 약간 분위기가 바뀌는 것을 느낄 수 있죠. 

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다시 인질극 얘기로 돌아옵니다. 저 어려운 인질극을 어떻게 하면 해피엔딩으로 마무리할 수 있을까요? 굳이 바주카를 쏘지 않더라도 잘 풀리면 좋을 것 같은데요… 정말 유치한 비유 하나만 들어들이면 갑자기 범인이 정신을 잃고 쓰러지는 거죠. 인플레라는 범인이.. 그냥 으윽… 하면서 지병이 도지는 겁니다. 그 때 인질이 범인을 제압하면서.. 해피엔딩으로…… 제가 말씀드리면서도 닭살이 돋네요… 진짜 소설도 이 정도면 개막장 3류 소설이 될 겁니다. 그런데요… 조심스레.. 이런 말씀을 드려봅니다. 

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첫번째… OPEC+가 증산을 하면 어떻게 될까요? 그럼 국제 유가가 안정될 수 있고… 이는 원자재 가격 상승 발 인플레 압력을 상당 수준 낮추는 효과를 주지 않을까요? 아마.. OPEC+가 미쳤냐.. 이런 판에 원유 수출해서 돈 더 벌어야지… 지금 증산을 해주게… 라는 생각이 드실 겁니다.. 그런데.. 만약 OPEC+가 증산을 하지 않는다면 연준의 통화 긴축이 훨씬 강해진다면?? 그게 OPEC+에도 피해를 주고… 통화 긴축으로 인한 실물 경제 성장 둔화가 원유에 대한 수요를 줄이면서… OPEC+의 수출에도 타격을 준다면 어떨까요? 물론 쉽지 않은 얘기겠지만… OPEC+의 증산은 인플레라는 범인에게 타격을 줄 수 있는 좋은 소재 중 하나가 될 겁니다. 

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두번째.. 미국과 이란의 분쟁이 풀리면 어떻게 될까요? 지금 이란과 미국 분위기가 워낙에 좋지 않기에 이란에 대한 제재가 강하게 나오고 있고 이란 산 원유와 천연가스의 공급이 제한되어 있습니다. 이란 문제가 풀리게 되면 이란산 에너지가 시장에 풀려나올 수 있는데요… 이는 원자재 가격 안정에는 천군만마가 될 수 있습니다. 다만.. 이란 대통령이 푸틴 대통령을 만나는 등 아직은 그리 좋은 분위기는 아닌 듯 합니다. T.T 푸틴 얘기가 나왔으니.. 러시아가 전향적으로 천연 가스의 공급을 늘려준다면 어떻게 될까요? 물론 노드 스트림 2에 대한 전향적 승인을 전제로 하겠지만 이 역시 원자재 가격 하락에는 영향을 줄 수 있을 겁니다. 

 

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세번째가 미중 관세 분쟁입니다. 미국 재무부에서는 관세 인하를 통해 문제를 해결하려고 하는데요.. 백악관과 여론은 만만치 않은 것 같습니다. 외교적인 부분에서.. 그리고 국민 정서에도 무역 합의를 제대로 이행하지 않고 있는 중국에 대한 관세를 낮춰주는 것에는 아직은 부정적인 듯 합니다. 다만… 이게 풀리게 된다면… 그리고 중국이 현재의 강력한 코로나 무관용 원칙을 풀면서 생산 라인의 가동을 빠르게 한다면 어떻게 될까요? 물론 관세 인하가 게임 체인져라고 보기는 어렵지만… 인플레를 잡기 위한 글로벌 공조… 이른 바 대동단결한다는 인식이 시장에 생겨나면 온기가 도는데 도움이 되지 않을까요? 

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마지막이 대기업에 대한 규제입니다. 그런 얘기를 많이 하죠. 미국 대기업들 중에 소비자에게 비용의 상승을 전가할 수 있는 기업의 주가가 탄탄하다라구요… 비용 상승을 소비자에게 전가하면 소비자물가지수가 올라가게 되고… 일단 소비자의 구매력을 악화시킵니다. 그리고 물가가 오르는 것을 지금은 극히 염려하는 연준의 금리 인상 스탠스를 강화하게 되죠. 그래서… 미국 백악관에서는 대기업의 독점적 지위를 활용한 제품 가격의 인상에 대해 철퇴를 가하려는 듯한 모습입니다. 물론 시장 원리를 거스르는 이런 행위에 대해 사방에서 지탄하는 여론이 강하죠. 그리고 조금 더 심하게는 70년대 닉슨 시대를 방불케 하는 가격 통제를 시행하는 안도 회자된다고 하네요. 잠깐 인용하고 가죠.

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“인플레 억제 위해 1970년대 이후 사라진 美 ‘가격 통제’ 부활하나”(뉴시스, 22. 1. 14)

“美 가격 상한제 부활로 떠들썩”(헤럴드경제, 22. 1. 19)

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관련 기사를 읽었을 때 진짜 진성의 스태그플레이션을 불렀던 70년대 닉슨의 90일 간의 가격 통제 정책이 생각나면서 소름이 돋았더랍니다. 네.. 미국 백악관도 급한 거죠. 앞의 세가지는 미국 혼자 움직일 수 있는 것이 아니라 글로벌 국가들… OPEC+, 러시아, 중국, 이란 등의 껄끄러운 국가들과의 공조가 전제되어야 가능한 거겠죠. 반면 가격 통제 혹은 대기업에 대한 규제는 타국과의 공조가 아니더라도 진행할 수 있기에 검토될 수 있을 겁니다.. 다만… 앞서 말씀드렸던 것처럼 부작용이 상당할 수 있다는 점... 과거의 명백한 실패 사례가 있었던 만큼 제한적인 영역에서만 검토될 듯 합니다. 

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이런 네가지 스토리들은 인질극을 벌이는 범인이 연준의 정밀 타격 없이도 스스로 무너질 수 있도록 하는 소설같은… 이른 바 아름다운 옵션이 될 수 있겠죠. 궁하면 통한다고 하지 않나요? 공조라는 건 아무 때나 나오는 게 아니구요.. 정말 궁지에 몰렸을 때… 공멸을 택하지 않기 위해 공조를 택하게 됩니다. 과거 위기 국면에서도 비슷했구요… 다만.. 아직은 위기를 논할 정도의 상황은 아니기에… 당장은 쉽지 않은 옵션들이 될 듯 합니다. 

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주말 에세이라서 길게 쓰면서도 한숨이 나오네요.. 인플레를 인정하는 그 순간부터 인플레가 시장에서 난동을 부리는데… 저걸 어떻게 때려잡아야 할지.. 고민이 되네요.. 효과적으로 제압하기를 바라면서 에세이 줄입니다. 감사합니다.